Stairway September 27, 2009 Lektion II Welcom back zur 2. Lektion - die wichtigen Kennzahlen haben wir nun in der ersten Lektion abgehandelt, nun ist es aber auch wichtig auf die weichen Faktoren einzugehen und das Geschäftsmodell genau nachvollziehen zu können und natürlich die Kennzahlen in den Kontext zu sehen. Ich mächte diese Teil (zumindest Anfangs) recht allgemein halten, da Fielmann auch nicht perfekt als Beispiel taugt. II.1: Analyse des Geschäftsmodells/ II.2 BCG-Portfolio Hier geht es nun nichtmehr so statisch wie in der ersten Lektion zu, dies macht das ganze zum einen etwas spannender, aber auch deutlich schwerer und subjektiver. Am Anfang jeder Analyse steht der Markt - wenn der Markt z.B. durch staatliche Verbote (Glücksspiel), Monopolregulierungen (Energieversorger), politische Entscheidungen (AKW Ausstieg) oder Subventionen (Grüne Energie) maßgeblich beeinflusst wird, dann spricht das erstmal gegen das Unternehmen, da eine langfristige Einschätzung sehr schwer uns riskant wird. Ähnliches gilt nun z.B. auch in der Bankenbranche, wenn die Eigenkapitalvorschriften mit voller Wucht durchgezogen werden, werden die Rendite entsprechend nachgeben. Als eine erste Faustregel würde ich hier also sagen, "egal wie gut das Unternehmen ist, sofern staatliche oder sonstige Eingriffe drohen, ist Vorsicht geboten". Hier ist natürlich erstmal der gesunde Menschenverstand und Recherchen (z.B. Google News suche) von Nöten um einen Überblick zu bekommen, daneben ist immer von Hilfe mit Menschen "vom Fach" zu reden, gerade hier im Forum tummeln sich ja Anleger aus allen möglichen Branchen und Interessengebieten, da bekommt man sehr gute Einblicke, daneben sind vor allem die Verbände eine wichtige Informationsquelle, die fast immer mit sehr guten Informationen aufwarten. Selbst wenn es sich um einen Nischenmarkt handelt: schaut zuerst ob es einen passenden Verband gibt, meine Erfahrung ist, dass es für fast alles einen Interessenvertreter gibt. Als nächstes gilt es das Marktvolumen und -wachstum herauszufinden, hier ist zum einen das Unternehmen selbst und eben die angesprochenen Verbände immer für Infos gut. Dann sollte man auch mal abchecken wie denn die Konkurrenz den Markt darstellt, denn auch hier kann viel getrickst werden. Hier kommen dann auch die ersten Zahlen ins Spiel: Vergleicht Marktvolumen, Marktwachstum und Unternehmenswachstum - wenn ein Markt ein Volumen von 100 Mio. hat und selbst schon 50 Mio. Umsatz generiert dann ist das Wachstum, (bei einem stagnierenden Markt) natürlich irgendwo beschränkt. Besonders sollte man hier nach den verschiedenen Regionen/Sparten etc. aufschlüsseln, was uns dann auch schon zur BCG-Portfolio führt (ihr seht schon, ich mixe hier die II.1 und II.2), in der BCG Portfolio werden die einzelnen Sparten des Unternehmen nach den Kategorien "Marktwachstum" und "Marktanteil" geordnet. Das sieht dann abstrakt erstmal so aus: Vorraus erstmal ein paar allgemeine Worte zur BCG-Matrix: Ich finde diese Art der Spartendarstellung sehr gelungen und es hilft mir immer wieder zu sehen, wo ein Unternehmen Stärken/Schwächen aber auch Chancen und Probleme hat - wenn die Darstellung hier unvorteilhaft für das Unternehmen ausfällt, dann ist es für mich auch kein Investment - wieso, weshalb, warum ? Die Matrix ist in 4 Felder eingeteilt, dabei haben wir (übernommen aus Wikipedia, da ich die Erklärung gut finde) Die Question Marks (auch Fragezeichen, Nachwuchsprodukte oder Babys) sind die Newcomer unter den Produkten. Sie haben ein hohes Wachstumspotenzial, allerdings nur geringe Marktanteile. Das Management steht vor der Entscheidung, ob es investieren oder das Produkt aufgeben soll. Im Falle einer Investition benötigt das Produkt sehr viel liquide Mittel, die es jedoch nicht selbst erwirtschaften kann. Die Stars sind die absoluten Sternchen des Unternehmens. Sie haben nicht nur einen hohen Marktanteil, sondern auch ein hohes Marktwachstum. Den enormen Investitionsbedarf, der sich aus dem hohen Marktwachstum ergibt, decken sie allerdings bereits mit hohem Cash-Flow. Die Strategieempfehlung lautet: Investition. Die Cash Cows (Melkkühe) haben einen großen Marktanteil, jedoch ein geringes Marktwachstum. Sie produzieren stabile hohe Cash-Flows und können ohne weitere Investitionen "gemolken" werden. Eine Abschöpfungsstrategie ist angebracht. Die Poor Dogs sind die Auslaufprodukte im Unternehmen. Sie haben ein geringes Marktwachstum, manchmal sogar einen Marktschwund sowie einen geringen Marktanteil. Zusätzlich entsteht sogar die Gefahr der Etablierung des Verlustbringers, daher sollte das Portfolio bereinigt werden (Desinvestitionsstrategie). Dies sind also die 4 Bestandteile, eingeteilt wird wie bereits angesprochen nach Marktwachstum und -position, diese Daten muss man sich meist in eigen Rechereche erarbeiten, der große Vorteil kommt aber nun: Was macht ein sehr gutes Unternehmen aus ? - Hohe Cashflows, starkes Wachstum und gute Produktpipeline sowie kein defizitäres Segment. Genau das sehen wir nun in der BCG Matrix: Zum einen brauchen wir erstmal eine Cash-Cow ein starkes Segment, das nicht viele Investitionen braucht aber eben auch nichtmehr sonderlich wächst, hier kommt viel Cash raus und man muss kaum welches reinvestieren. Dieses Cash verwenden wir nun für den "Star" also das Segment, welches uns das Wachstum bringt, aber auch viel Cash verschlingt. Wenn ein Star ein gewissen kritischen Marktanteil erreicht hat, gehen aber auch hier die Wachstumsraten zurück und der Star wandert langsam in Richtung Cash-Cow, daher ist es immer wichtig, dass die Pipeline entsprechende Kandidaten hat, welche zu Stars aufsteigen können -> Fragezeichen. Natürlich ist das für dynamische Unternehmen wichtiger, als z.B. für Giganten wie Coca-Cola die eine mega Cashcow haben und dadurch entsprechende Kandidaten zukaufen können. Hier muss man dann auch viel Bauchgefühl und Intuition haben und einschätzen zu können, ob das Fragezeichen das Zeug hat, dass Unternehmen nachhaltig zu bereichern und Wachstumsraten zu erzeugen. Besonders oft findet man dann noch Dogs, also Sparten welche Cash verbrennen und geringe Marktanteile/wachstum haben, hier muss man erwägen, ob das Segment Restrukturiert werden kann oder gar strategisch wichtig für das Unternehmen ist, wenn dem nicht so ist, sollte man mal nachfragen was das Unternehmen mit der Sparte vor hat etc. Wenn man alles eingeteilt hat, (es können auch Sparten halb Star halb Cashcow sein, etc) muss man noch die Gewichtigkeit mit Hilfe von großen und kleinen Blasen verdeutlichen, eine große Cashcow gleicht natürlich zwei kleine Dogs wett. Für die genau Einteilung ist die Segementberichterstattung im Anhang sehr wichtig, hier findet man in der Regel alle wichtigen Infos wie Umsatzwachstum, Rentabilität, Investitionen etc. Zum Abschluss noch ein ganz ordinärer Gedanke: Zum einen muss man das Geschäftsmodell angemessen einschätzen können und man sollte vom Erfolg des Produkts überzeugt sein - Research kann man auch ganz praktisch im eigenen Umfeld betreiben: Freunde und Bekannte fragen ob sie mit dem und dem Produkt schon Kontakt hatten, wie Meinungen sind etc. Rechnungswesen mag ein Weg sein ein Unternehmen abzubilden, jedoch sind dem Rechnungswesen auch deutliche Grenzen gesetzt, nicht alles kann in Zahlen klar angegeben werden und es wird auch oft viel Window-Dressing betrieben, also die Zahlen vor dem Stichtag geschönt etc. An aller erster Stelle steht das Geschäftsmodell und erst dann die Zahlen. Aufgabe für diese Lektion findet ihr im Aufgabenthread. Grüße, Stairway Diesen Beitrag teilen Link zum Beitrag
LagarMat September 27, 2009 Hey cool, das hatte ich im letzten Semester! Diesen Beitrag teilen Link zum Beitrag
Stairway Oktober 2, 2009 In dieser Lektion kommen nun mehrere kleine Abschnitte, da des oft qualitative Themen sind, da ist nicht viel mit Kennzahlen analysieren, etc. II.3: Beurteilung des Managements Egal wie gut ein Unternehmen aufgestellt ist, vieles steht und fällt mit dem Management, im speziellen im C-Level, also CEO, CFO, COO und ggf. CIO. Hier gibt es nun wirklich kein Patentrezept wie man sich an das Thema heranwagt, wie bei kaum einem anderen Thema, kommt es hier auf Bauchgefühl und Intuition an, zuerst würde ich damit beginnen, die Geschäftsberichte zu lesen und zwar im speziellen die ersten Seiten, dort sind auch oft Grafiken und Tabellen vorhanden, schaut euch die genau an: Wurde geschönt: z.B. bei Unternehmen mit hohen Zinsaufwendungen das EBIT als Kennzahl herausgesucht, die unverwässerte Anzahl der Aktien zur EPS Berechnung verwendet, etc. Als nächstes ist dann das Vorwort des Vorstandsvorsitzenden (VV) wichtig, lest das genau und sehr kritisch, positiv fällt es eigentlich immer auf, wenn auf die Schwachpunkte eingegangen wird und nicht alles auf das wirtschaftliche Umfeld, den Vorgänger oder sonst abgewälzt wird. Oft (gerade im amerikanischen Raum) findet man auch Prognosen für das nächste Jahr - checkt die Vorjahre ob das Management eher zu optimistisch, pessimistisch oder genau richtig lag. Danach sollte man Google bemühen und mal einiges über die Person(en) heraussuchen, was wurde zuvor gemacht, warum ist die Person nichtmehr in dem Unternehmen etc., auch Abschlüsse (ggf. Fachwissen) sind sehr interessant, kritisch sehe ich es immer, wenn VV als Aufsichtsräte in anderen Unternehmen arbeiten, IMO sollte der VV einen Fulltimejob haben und nicht noch bei anderen Unternehmen den Kasper spielen. Als nächstes sind in den Geschäftsberichten die Vergütungen der Vorstände aufgelistet, an sich denke ich, dass ein guter Manager garnicht hoch genug bezahlt werden kann, dagegen können schlechte Manager nicht weniger als 0 Euro verdienen, was die Sache kritisch macht. Das Gehalt ist meist in ein fixen und variablen Teil unterteilt, hier sollte man sich anschauen, wie sich der variable Teil entwickelt hat und sich dazu die Unternehmens- (nicht Aktien-!) entwicklung anschauen. Daran erkennt man schon recht schnell, ob hier nachhaltig gewirtschaftet wird oder nicht. Besonders in den USA sind Aktienoptionen (die dann z.T. eine Sperrfrist haben) beliebt, auch hier sollte man schauen, wie stark die Verwässerung ist und zu welchem Ausübungspreis die Optionen ausgegeben werden. Was man sich immer vor Augen halten muss: Aktienoptionen sind Aufwendungen wie alle anderen Personalkosten auch, bis vor ein paar Jahren musste man diese aber nicht in der GuV aufführen... Ich persönlich bewerte Aktienoptionen immer negativ, denn es ist richtig, dass sich das Management am Unternehmen beteiligen sollte, aber das MGMT sollte sich die Aktien wie jeder andere auch über die Börse besorgen, es ist natürlich immer sehr positiv zu bewerten, wenn der CEO einen deutliche Anteil am Unternehmen hält, Berkshire ist hier ja das allerbeste Beispiel. Erfolgsabhängige Bonusprogramme gibt es viele, ein wirklich gutes habe ich bisher noch nicht gesehen. Beispiel Energizer Corp., USA: Das MGMT bekommt den Bonus nur, wenn 10 % EPS Steigerung erreicht wurde -> Was macht das MGMT: Kauf Aktien zurück wie blöde und zieht Jahr für Jahr eine Übernahme nach der anderen durch. Ist zwar ein tolles Unternehmen, aber mit dem MGMT und diesen falschen Anreizen kein langfristiges Investment, zwar sind Aktienrückkäufe eine gute Sache, aber eben nicht zu jedem Preis. Die Verschuldung sprich Bände... Ein ordentliches System hat dagegen die Maschinenfabrik Hermle aus dem Schwarzwald, da man als Maschinenbauer zyklisch ist, bekommen die Mitarbeiter in Abschwungphase "weniger" und in Aufschwungphasen deutlich mehr Gehalt, genauso entwickelt sich auch die Dividende. Unternehmen die hohe Freecashflows haben, benötigen eig. keine Kredite - anhand dieser Tatsache lässt sich oft ein "schlechtes" Management erkennen: Wenn nämlich doch kredite aufgenommen werden, dann wurden vom dem Geld meistens zuviele Aktien zurückgekauft, zuviele Dividenden ausgeschüttet, etc. Kellogg ist hier das Paradebeispiel. Die Cashflow Rechnung gibt genauere Einblicke. So, bin grad zeitlich etwas im Stress. Wie gesagt: Zum Thema Managervergütung und -bewertung kann man Bände schreiben, letztendlich muss jeder für sich selbst entscheiden auf welche Eigenschaften er Wert legt, die Facetten sind breit: Von Steve Ballmer bis Warren Buffett ist alles dabei. Grüße Diesen Beitrag teilen Link zum Beitrag
Stairway November 22, 2009 Sorry für die lange Verzögerung, hatte den letzten Monat etwas mehr zu tun. II.4: Director`s Dealings Analyse, II.5: Beurteilung der Aktionärsstruktur So, heute nochmal 2 kleinere Abschnitte, der nächste wird dann wieder ausführlicher und spannender. II.4: Director`s Dealings Analyse Unter Directors Dealings versteht man Aktienkäufe und -verkäufe von Vorstands- oder Aufsichtsratmitgliedern. Einige haben darüber auch eine Strategie abgeleitet, nachder man immer Aktien kauft wenn Insiderkäufe stattfinden und Verkäuft nachdem Insiderverkäufe stattgefunden haben - der Erfolg wurde von manchen Studien bestätigt und von anderen wiederum wiederlegt. Für Deutschland findet man hier gute Daten: http://www.insiderdaten.de/ In den USA sind solche Transaktionen SEC-Meldepflichtig und dort im EDGAR-Verzeichnis einzusehen. Positiv sind Insiderkäufe immer zu sehen, da sich dadurch der Anteil des Managements am Unternehmen erhöht und der Vorstand so finanziell enger an Wohl und Wehe des Unternehmens gebunden ist. Dabei sollte man aber beachten, dass es für ein Vorstandsmitglied auch problematisch sein kann, Aktien des eigenen Unternehmens zu kaufen, da er diese nur sehr schwer wieder verkaufen kann -> Hier herrscht ein entsprechender öffentlicher Druck und man wird sich auch gleich fragen, warum dieser und jener jetzt Aktien verkauft. Diese Problematik habe ich auch schon direkt von CFOs mitbekommen. Sehr positiv ist es natürlich, wenn sich das Management mit Aktien eindeckt, nachdem diese stark gesunken sind: Das ist immer ein Vertrauensbeweis, wenngleich es kein Freifahrtsschein ist, dass beim Unternehmen alles stimmt. Sinkt der Kurs dagegen und das Management verkauft wie blöd, dann ist das ein ganz böses Zeichen: Zum einen glaubt man wohl nicht an die langfristen Aussichten des Unternehmens oder die Ratten verlassen das sinkende Schiff... Viele gute und kleine Unternehmen haben dazu einen großen Familienaktionär was die beste Ausgangsbasis ist. Auf den ersten Blick möchte man sagen, dass es egal ist welche Status der Großaktionär hat (von PE angesehen), jedoch sind Familienaktionäre (meistens Gründer) oft bereit für eine Zeit auf Dividenden zu verzichten und führen das Unternehmen in den meisten Fällen auch deutlich konservativer, was zumindest für eine langfristige Anlage unerlässlich ist. Solch' ein Großaktionär ist also aufjedenfall ein Nice-To-Have, vor Managementfehler schützt es allerdings nicht. An der Stelle noch ein Wort zu Stiftungen und Spenden: Es wird ja bei vielen Unternehmen ein Teil des Gewinns an Stiftungen oder Spenden abgegeben bzw. taucht die entsprechende Position in der GuV auf - egal wie gut das Geld in der Stiftung verwendet wird und welchem Zweck es auch dienen mag: An allererster Stelle gibt hier das Management das Geld der Aktionäre aus und lässt sich dafür noch meistens, medienwirksam, in Szene setzten. Das ist so nicht okay und man sollte das auch gegenüber dem Unternehmen auch so kommunizieren. Wie bei so vielen Dingen hatte auch hier Buffett eine bahnbrechende Idee das die Aktionär gemäß ihres Anteils selbst Vorschläge für Spenden (die teilweise ja steuerlich abgesetzt werden können) einbringen konnten. Geradezu bezeichnend das kaum ein Unternehmen diesem Beispiel gefolgt hat. Soviel also zu diesem Thema! Grüße Stairway Diesen Beitrag teilen Link zum Beitrag
Stairway Dezember 9, 2009 Hallo, nun also No. 6: II.6: Aktienrückkauf und Dividendenausschüttung Speziell zu den Aktienrückkäufen wurde ja in den letzten Tagen viel geschrieben, ich verweise damit erstmal auf die Threads Dividenden vs. Aktienrückkäufe sowie den Thread Shareholder Value in dem auch einiges zur Beurteilung des Managements zu finden ist. Ebenfalls ist dort auch ein kleines "Paper" von mir zu finden. Während in diesen Thredas naturgemäß stark polaristert wird, möchte ich das Thema hier, in aller Kürze (da es wirklich in vielen Thredas schon besprochen wurde, erklären. Das Thema selbst ist von größer Wichtigkeit! Viele Unternehmen stehen vor einem paradoxen Problem, ihnen steht zuviel Cash zu Verfügung, was kann man damit alles anstellen ? - Investieren (in neue Maschinen, Renovierungen, Humankapital etc.) - Übernahmen tätigen - Kredite zurückzahlen - Dividenden ausschütten - Aktien zurückkaufen - Cash zurücklegen Alle diese Positionen finden sich, wie sich hoffentlich alle erinnern, in der Cashflow Rechnung, da ich gerade weder viel Zeit habe und das Thema auch nach 500 Seiten nicht komplett abgedeckt wäre, hier eine kurze Zusammenfassung was ich über die einzelnen Positionen denke: - Investieren (in neue Maschinen, Renovierungen, Humankapital etc.) Immer die wichtigste Positionen die nach Möglichkeit aus dem Cashflow bezahlt werden sollte. Wer nicht jährlich investiert wird seine Marktstellung fast zwangsläufig einbüßen. Je nach Unternehmen besteht hier wenig (z.B. IT) oder sehr viel (z.B. Automobil) Bedarf. Zeitweise, z.B. in expansiven Phasen können die Investitionen auch auf den ersten Blick viel zu hohe Werte annehmen, daher sollte man sich immer Gedanken machen, welche Cashflows dieses Investitionen einmal erzeugen können/werden um einschätzen zu können ob sich das ganze lohnt. - Kredite zurückzahlen Hier gibt es zwei Arten: 1. Tilgung) Das Unternehmen tilgt die Kredite komplett und verzichtet damit auf Zinszahlungen - mit Blick auf inflationäre Phasen ist eine gewisse Portion an langfristigem FK aber auch nicht das schlechteste. 2. "Umschuldung") Sind die Zinsen gefallen aber noch alte Kredite zu hohen Zinssätzen vorhanden, so macht es Sinn die alten Kredite durch neue abzulösen - genauso können Bullenmärkte am Anleihenmarkt genutzt werden um sich bei entsprechender Nachfrage günstiger zu refinanzieren. - Dividenden ausschütten Wenn nach den notwendigen Investitionen noch überschüssiges Kapital übrig ist, so kann dieses ausgeschüttet werden. Neben den Aktienrückkäufen sind Dividenden eine beliebte Art die Aktionäre am Erfolg des Unternehmens teilhaben zu lassen. Rein finanziell haben Dividenden den Nachteil versteuert werden zu müssen. Auf der anderen Seiten sind Dividenden ein gutes Mittel die Aktionäre bei Laune zu halten und dienen quasi als Sicherheitspuffer, damit das Management das Geld nicht unsinnig investiert. - Aktien zurückkaufen Steuerlich haben Aktienrückkäufe Vorteile gegenüber Dividenden. Jedoch sollten Aktienrückkäufe nur dann durchgeführt werden, wenn der Kurs entsprechend günstig steht und das Unternehmen viele Anteile zurückkaufen kann. Oft werden Anteile als Übernahmewährung benutzt und zu diesem Zweck zurückgekauft - dies lehne ich ab, da man hier mit den eigenen Aktien spekuliert. Sämtliche zurückgekauften Aktien sollten direkt eingezogen werden. Insgesamt ist bei vorhandenen Freecashflows ein gesunder Mix aus Aktienrückkäufen und Dividenden sicher nicht verkehrt. - Übernahmen tätigen Pauschal nicht zu beantworten: Auf der einen Seite gibt es immer wieder attraktive Übernahmekandidaten, jedoch sollte man sich nicht von "Synergieeffekten" und ähnlichem blenden lassen. Viele Übernahmen gehen schief und kosten sehr viel Geld. Zudem muss nebem dem Übernahmeziel auch die Finanzierung beachtet werden - sofern mit Hilfe von Schulden und/oder neuen Aktien übernommen wird, kann selbst die Übernahme eines perfekten Unternehmens für die Aktionäre nachteilig sein. - Cash zurücklegen Eine in meinen Augen zuwenig beachtete Alternative. Wenn das MGMT keine entsprechenden Investments findet, so bietet es sich ebenfalls an, einen Teil des zugeflossenen Cashs auf das Bankkonto zu legen. So bleibt das Unternehmen immer konservativ und flexibel finanziert und hat in Krisen, wenn Kapital ein rares Gut ist, die Möglichkeiten Konkurrenten zu günstigen Preis zu erwerben. Kurzfristig mag das "horten" von Cash die Rendite drücken, mittel- bis langfristig kann es aber stark positive Effekte haben. Konklusion: In jedem Fall sollte diese Reihenfolge eingehalten werden: Zuerst notwendige Investitionen durchführen, dann Kredite zurückzahlen und erst dann an etwaige Ausschüttungen denken. Grüße, Stairway Diesen Beitrag teilen Link zum Beitrag
