Übungen zur Value-Analyse

[JackOfTrades]

So, nun bin ich endlich auch mal wieder in der Lage, was zu schreiben...

 

Also, ich habe mir den "Reproduction/Replacement Value" nochmal genauer angesehen, und bin zu dem Schluss gekommen, dass wir da etwas durcheinander gebracht haben. Das, was wir berechnet haben, ist nicht der Reproduction Value sondern der "Liquidation Value". Das ist der Wert, den man für die Assets im Konkursfall ansetzen kann. Also ein generell anderer Ansatz.

 

Die beiden Begriffe will ich zum besseren Verständnis mal kurz gegenüberstellen:

 

1) Liquidation Value:

 

Hier geht man davon aus, dass man sich bei einer evtl. nicht so tollen Firma für den Konkursfall absichern möchte. Geht eine Firma also pleite, dann muss man ja von allen Assets einen gewissen Teil abziehen. Der Lagerbestand (Inventory) ist z. B. nicht mehr das wert, was er bei einer intakten Firma mit vorhandenen Verkaufskanälen einbringen könnte (gutes Beispiel: Räumungsverkauf wegen Geschäftsschließung). Ebenso bekommt man auch nicht mehr alle Forderungen bezahlt, weil 1.) die Zeit drückt und 2.) viele Firmen z. B. gerade deshalb pleite gehen, weil sie ihr Geld von den Kunden (Außenstände/Forderungen) nicht bekommen. All diese Faktoren und noch mehr führen eben dazu, dass die Assets nur noch zum "Liquidation Value" über die Theke gehen und man muss daher bei den allermeisten Positionen einen Abschlag von evtl. 50% und mehr berechnen.

 

2) Reproduction/Replacement Value:

 

Dabei handelt es sich um den Wert, den ein Möchtegern-Konkurrent einer Firma reproduzieren müsste, um dieselbe Firma, die es schon am Markt gibt, "aus dem Boden zu stampfen". Es ist also das Investment, das ein Unternehmer aufbringen müsste, um genau dieselbe Firma wie z. B. KO noch einmal aufzubauen, mit allem drum und dran, also z. B. auch dem sagenumwobenen Geheimrezept etc. pp. Man müsste dann ja auch alle Verkaufskanäle reproduzieren bzw. das ganze Know-How und die Kundenbeziehungen reproduzieren. Das würde in den meisten Fällen bedeuten, dass die Bilanzpositionen um einen gewissen Betrag vergrößert werden müssen, da für die Reproduktion der jeweiligen Assets meist mehr anfällt als in der Bilanz als Wert ausgewiesen wird. So ist es fast immer teurer, eine bestehende Firma neu aufzubauen als der Wert der bestehenden Firma nach der Bilanz beträgt. Der Reproduction Value ist also prinzipiell eigentlich immer höher als der Buchwert der einzelnen Assets aufsummiert. Das ist auch der entscheidende Unterschied zum Liquidation Value, der ja immer niedriger als der Buchwert ist. Reproduction Value geht IMHO von einem arbeitenden, profitablen Unternehmen aus, während Liquidation Value eigentlich immer davon ausgeht, dass es sich im schlimmsten Fall um ein "sterbendes", unprofitables Unternehmen handelt, quasi als Absicherung nach unten, um nicht zuviel für ein Unternehmen zu zahlen, das evtl. doch in die Binsen geht.

 

Zugegeben, die ganze Berechnung zum Reproduction Value sieht jetzt im Nachhinein blöd aus, aber wir können es ja als neue Lektion verbuchen. Da wir also bisher den Liquidation Value besprochen haben (was bei einer Firma wie KO eigentlich wirklich kaum Sinn macht, aber als Übung generell dennoch sinnvoll war), würde ich vorschlagen, als nächstes jetzt wirklich noch den Reproduction Value durchzukauen, bevor wir den EPV besprechen. Oder wäre das zu uninteressant?

 

Ach ja, und nebenbei möchte ich allen noch nachträglich ein Frohes Fest und beschauliche Feiertage wünschen!

[teffi]

Hallo Jack,

 

schön, was von Dir zu hören!

 

Also, ich habe mir den "Reproduction/Replacement Value" nochmal genauer angesehen, und bin zu dem Schluss gekommen, dass wir da etwas durcheinander gebracht haben. Das, was wir berechnet haben, ist nicht der Reproduction Value sondern der "Liquidation Value". Das ist der Wert, den man für die Assets im Konkursfall ansetzen kann. Also ein generell anderer Ansatz.

 

Wenn ich richtig verstehe unterscheiden sich dann Reproduction und Liquidation Value im Wesentlichen durch die Faktoren, mit denen die einzelnen Assets berechnet werden. Beispiel: Ein Konkurrent würde viel mehr für den Markennamen oder das Geheimrezept zahlen, wenn eine Firma gesund ist, als wenn sie pleite und deshalb in einer schlechten Verhandlungsposition ist. Die Faktoren, mit denen Goodwill etc. bewertet werden, müssten deshalb beim Reproduction Value vielleicht um den Faktor zehn oder mehr höher sein als beim Liquidation Value. Korrekt?

[JackOfTrades]

Hallo Jack,

 

Wenn ich richtig verstehe unterscheiden sich dann Reproduction und Liquidation Value im Wesentlichen durch die Faktoren, mit denen die einzelnen Assets berechnet werden. Beispiel: Ein Konkurrent würde viel mehr für den Markennamen oder das Geheimrezept zahlen, wenn eine Firma gesund ist, als wenn sie pleite und deshalb in einer schlechten Verhandlungsposition ist. Die Faktoren, mit denen Goodwill etc. bewertet werden, müssten deshalb beim Reproduction Value vielleicht um den Faktor zehn oder mehr höher sein als beim Liquidation Value. Korrekt?

 

Hi teffi,

 

prinzipiell liegst Du richtig, allerdings bezweifle ich, dass es sehr oft einen Unterschied um den Faktor zehn geben kann. Beim Goodwill ist es allerdings wirklich so, dass der im Insolvenzfall (also bei Liquidation) in den allermeisten Fällen praktisch nichts mehr wert ist. Bei den "Tangibles" würde ich aber annehmen, dass sie idR immer noch ca. 50-75% des "Going Concern"-Wertes haben würden. Das hängt natürlich stark davon ab, wie allgemein oder speziell die Waren bzw. Maschinen/Anlagen sind. Bei hochspezialisierten Sachen, für die kaum ein Markt besteht, kann man wohl eher weniger als 50% ansetzen.

 

Aber im Grunde ist es schon so, wie Du schreibst. Der Liquidation Value eignet sich daher als Ansatz nur bei Firmen, die sehr krisengeschüttelt sind und deren Überleben stark in Frage steht. Momentan könnte man diesen Ansatz daher IMHO ganz gut für die ganzen Finanzunternehmen, vor allem die, die richtig ins Straucheln geraten sind, hernehmen. Wenn der Kurs sich vom ATH halbiert oder gar "gedreiviertelt" hat, dann sollte in manchen Fällen der Liquidation Value-Bereich erreicht werden können. Im Grunde geht der Gedanke hinter dem Liquidation Value also schon stark in Richtung von Grahams berühmten "Net-Nets". Hierfür zog er ja bekannterweise vom Umlaufvermögen (Working Capital) die gesamten Verbindlichkeiten ab. Was dann noch übrig blieb, war dann wirklich ein "bankrottsicheres" Investment...

 

Allerdings sind Banken, Hypothekenfinanzierer und Versicherungen halt nicht gerade einfach zu analysieren und man sollte von der Branche und den speziellen Finanzierungsmodellen der Unternehmen, die im Vergleich zu denen der produzierenden Industrie ganz anders aussehen können, Ahnung haben. Für mich persönlich muss ich zugeben, dass mir da wohl noch viel Erfahrung und Detailwissen fehlt. Aber vielleicht gibt es hier ja jemanden, der davon mehr Ahnung hat und sich an einer Liquidation Value-Analyse irgendeines Finanzunternehmens versuchen will (Freiwillige vor...).

 

Ansonsten sollten wir jetzt mal anfangen mit dem "echten" Reproduction Value. Mal sehen, ob ich heute dazu noch was abliefern kann...

 

Gruß

[Chris.]

Um einen Einblick in die Analyse von Banken zu bekommen, empfehle ich folgendes Buch:

 

Bankbilanzanalyse. Ein Beispiel börsennotierter deutscher Banken

 

 

Der bevorzugten Value Analyse in der Bankenbranche sollte dann nichts mehr im Wege stehen.

 

 

Beachtet ihr bei eurer Value Analyse auch die Qualitäten des Managements?

[georgewood]

was meinst du mit den qualitäten des managements? es wird schwierig einzuschätzen sein wie fähig die sind und ob sie nicht doch dreck am stecken haben. als privatanleger wirst du sie auch nicht kennenlernen und sie dann beurteilen können. aber wenn die führungsetage schon mehrere jahre in dieser besetzung ist kannst du ja verfolgen wie erfolgreich das unternehmen läuft und wie evtl. wie es vorher mit einer anderen besetzung gelaufen ist. ich schaue mir jedeoch gerne mal die lebensläufe von einigen managern und aufsichtsräten an. danach kann man auch noch schauen wie es in den unternehmen gelaufen ist in denen sie zuerst waren, ob es die gleiche branche war, ob sie vorliebe zum personalabbau haben,...

[Chris.]

Das sind gute und auch machbare Bewertungen des Managements

 

Ergänzend kann man noch die Verbindung zwischen Aufsichtsräten und Vorstand ansehen.

Oder auch die Nachfolge von Vorstandsvorsitzenden betrachten, um festzustellen ob ein unternehmensorientierter und gegebenenfalls externer Nachfolger in das Management kommt oder nur eine Marionette installiert wird.

[Stairway]

Beachtet ihr bei eurer Value Analyse auch die Qualitäten des Managements?

 

Sollte man doch sehr. In Buffettology ist ja auch ein Weg beschrieben, wie man jenes bewerten kann.

[JackOfTrades]

Hallo zusammen,

 

tut mir leid, dass ich mich immer nur spärlich melden kann, aber ich habe zurzeit enorm viel um die Ohren (Diplomarbeit, ehrenamtliche Verpflichtungen und nebenbei noch den Lebensunterhalt sichern... :=P). Aber ich will hier doch endlich mal vorankommen, sonst wird der ganze Thread noch zur Farce...

 

Also, wie gesagt, wollte ich ja nach der (zugegeben etwas unplanmäßigen) kurzen Abhandlung des Liquidation Value-Ansatzes nun den Reproduction Value-Ansatz besprechen. Hierbei geht es, wie schon gesagt, um die Bewertung von Unternehmen, die nicht in Existenznöten sind und die daher auch einem halbwegs profitablen Geschäft nachgehen können. Reproduction Value geht nun davon aus, dass irgendein Möchtegern-Konkurrent gerne in den Markt eintreten würde und es geht dann darum, was es ihn kosten würde, das schon am Markt existierende Unternehmen 1:1 neu aufzubauen. Der so ermittelte Wert kann nun dazu benutzt werden, eine ungefähre Vorstellung davon zu bekommen, was einem "informed Buyer" der Erwerb des untersuchten Unternehmens Wert wäre, also was z. B. ein anderes Unternehmen bereit wäre, bei einer Übernahme des untersuchten Unternehmens dafür zu bezahlen. Meist ist ja so, dass für eine Übernahme noch eine gewisse Prämie gezahlt wird, quasi als Zuschlag für die Kontrolle des gesamten Unternehmens. Daher ist eine einigermaßen korrekt durchgeführte Reproduction Value-Analyse quasi eine Absicherung nach unten, denn der Betrag, der bei einer Übernahme gezahlt wird, ist wegen der "Kontrollprämie" meist höher. Kann so sein, muss aber nicht!

 

Damit es dann auch mal konkret wird, werde ich so bald wie möglich genauer auf die Vorgehensweise eingehen. Im Grunde steht ja schon in Beitrag #4 dieses Threads ein Beispiel. Der Fehler lag einfach darin, dass wir nach dem Liquidation Value korrigiert haben, was natürlich im Gegensatz zu einer fairen Marktbewertung zu erheblichen Abschlägen führt. Bei der Ermittlung des Reproduction/Replacement Value wird man meist eher höhrere Werte für die einzelnen Asset-Klassen erhalten, da die Reproduktion der Assets oft mit Aufwendungen verbunden ist, die ein schon bestehendes Unternehmen ja nicht mehr hat und die deshalb auch nicht in der Bilanz (Book Value) auftauchen. Genau genommen hatte das Unternehmen diese zwar auch einmal, aber inzwischen sind sie längst abgeschrieben oder anderweitig "verloren gegangen". Ein neues Unternehmen muss aber z. B. Verkaufskanäle, Kundenbeziehungen - und bindung, Know-How durch Erfahrung etc. erst neu aufbauen. Vieles davon kann (muss aber nicht) im Goodwill oder den Intangibles enthalten sein. Jedenfalls liegt der Reproduction Value für ein einigermaßen gutes Unternehmen fast immer höher als der Book Value bzw. Net Asset Value. Darin liegt dann auch der Vorteil für den Kleinaktionär: Er erhält einen höheren "Intrinsic Value" für das Unternehmen als die Bilanz einem zeigt. Wenn aber nun ein "Informed Buyer" den Laden kaufen will, wird er auch mehr als den Book Value bezahlen, weil er ja auch noch die Kontrolle über ein existierendes Unternehmen erhält und sich den Aufbau eines eigenen sparen kann. Das lässt aber auch den Schluss zu, dass es eigentlich nur Sinn macht, Unternehmen, die quasi auch schon Übernahmekandidaten sind, nach dem Reproduction Value zu bewerten. Je eher eine Übernahme dann auch stattfindet, desto besser die mögliche Rendite p. a.!

 

Hoffe, ich komme heute am letzten Tag des Jahres noch dazu, was zu posten. Anderenfalls wünsche ich schon mal allen hier ein frohes Neues Jahr - und natürlich auch Erfolg!

[JackOfTrades]

Um einen Einblick in die Analyse von Banken zu bekommen, empfehle ich folgendes Buch:

 

Bankbilanzanalyse. Ein Beispiel börsennotierter deutscher Banken

 

Beachtet ihr bei eurer Value Analyse auch die Qualitäten des Managements?

 

Hallo Chris,

 

vielen Dank für den Tipp. Bei Gelegenheit werde ich mir das Teil mal anschauen.

 

Ob das Management, sprich qualitative Faktoren, in einer Analyse eine Rolle spielen, hängt davon ab, wie man an die Sache herangeht. Es gab und gibt Value-Leute, die qualitativen Faktoren keine Beachtung schenken; und genauso gibt es genug andere, die davon fast alles weitere abhängig machen. Eine Grundregel ist wohl: Je weniger man sich mit einem Unternehmen beschäftigt und je weniger Beachtung man qualitativen Faktoren wie Management-Integrität schenkt, desto mehr sollte man diversifizieren. Wenn man sich mit etwas sehr gut auskennt, dann spricht nichts gegen eine Konzentration der Investments auf sehr wenige Unternehmen. Wenn man das Investieren à la Buffett betreibt, dann sollte man sich wirklich ausgiebig mit einem Unternehmen beschäftigen und soviel wie möglich darüber in Erfahrung bringen. Dann macht auch das Diversifizieren in großem Stil keinen Sinn und ist eher kontraproduktiv. Für meinen Teil ist das Management natürlich wichtig, aber die Bewertung der quantitativen Faktoren muss auch stimmen. Jedenfalls würde ich auch nicht für das beste Unternehmen der Welt zuviel bezahlen wollen. Und wie findet man nun heraus, was zuviel oder angemessen ist? Dafür gibt es dann eben die Analyse nach dem Liquidation Value, Reproduction Value, Earnings Power Value, und was es sonst noch so alles gibt...

 

Eine Methode, mehr über das Management in Erfahrung zu bringen, wäre das berühmte "Scuttlebutt" à la Philip Fisher. Allerdings muss man hierzu schon nach Möglichkeit Kontakte in die Wirtschaft bzw. zu einem Unternehmen haben. Oder man findet einfach Spaß daran, viel mit fremden Leuten zu quatschen - auch auf die ständig immanente Gefahr hin, den Leuten damit evtl. doch auch mal auf den Keks zu gehen. Als Einführung in die Methodik kann ich nur die Lektüre von Phil Fishers berühmtem Klassiker "Common Stocks and Uncommon Profits" empfehlen.

 

Da ich so langsam mit dem Reproduction Value mal zu Potte kommen will, soll nun also mal eine Beispielrechnung als Excel-Spreadsheet folgen. Wenn ich es schaffe, heute noch - ansonsten morgen. Frage mich sowieso, ob heute hier noch viele mitlesen werden...

 

Gruß

[JackOfTrades]

Ok, hier nun also wie angekündigt ein erstes (und daher auch rudimentäres und noch stark ausbaufähiges) Beispiel für eine Reproduction Value-Analyse zu einem Unternehmen. Als Kandidat habe ich abermals Pepsico ausgewählt. Erstens weil wir die auch schon vorher hatten und dadurch die Unterschiede zum Liquidation Value evtl. gleich klar werden, und zweitens weil mir auf die Schnelle kein anderes Unternehmen einfiel, zu dem ich auch schon Daten in Excel eingetippt habe.

 

Wie ihr an der Grafik im Anhang sehen könnt, sind die Unterschiede zum Liquidation Value recht deutlich. Zwar geht man in beiden Fällen von der Bilanz der Firmen aus, aber im Gegensatz zu einer "Klitsche", die evtl. bald bankrott gehen könnte, nimmt man bei einem gut laufenden Unternehmen eher höhere Kosten für die Reproduzierung der Assets an. Was ja auch Sinn macht, denn bei einem funktionierenden Unternehmen mit einiger Zukunftszuversicht, muss wohl jeder Möchtegern-Konkurrent, wenn er in dessen Markt eintreten will, für den Aufbau der einzelnen Assets mehr investieren als in den Büchern steht. Grund hierfür ist auch, dass viele Unternehmen manche Kosten abschreiben, ohne dass sie direkt in der Bilanz als Abschreibung erscheinen. Beispiele:

 

1) Manchmal werden offene Forderungen von den Kunden einfach nicht bezahlt und es lohnt sich auch nicht immer, sie langwierig und kostenintensiv einzutreiben. Daher müsste also ein Mitbewerber eine höhere Summe für die Forderungen einplanen, weil er für die Zahlungsausfälle ja selbst aufkommen muss. Hierbei nehme ich, ohne es zu wissen, einfach mal an, dass Pepsico eigentlich mehr Forderungen hatte und in der Bilanz jene schon abzog, bei denen sie zum Zeitpunkt der Bilanzerstellung von einer Bezahlung nicht mehr ausgingen. Diese Kosten müsste ein Mitbewerber, der auf den Markt will, aber selbst tragen. Pepsico hat sie schon "abgeschrieben" und daher tauchen sie wohl auch in der Bilanz nicht mehr auf. Tatsache ist aber, dass jedes Unternehmen Außenstände hat, die nicht bezahlt und auch nicht eingetrieben werden können. Daher sind die Mehrkosten hier wohl gerechtfertigt.

 

2) Ähnlich sieht es auch bei dem Lagerbestand (Inventory) aus. Durch "LIFO" (Last In, First Out) - einer Art der Lagerhaltung, bei der man oft die zuletzt erzeugten Waren auch zuerst wieder verkauft, während die zuvor schon erzeugten länger im Lager bleiben - ist es häufig so, dass man im neuen FJ noch Waren aus dem vorletzten oder sogar noch ältere auf Lager hat. Gesetzt dem Falle, dass die Waren nicht verderben und daher zu höheren Kosten ersetzt werden müssen, sind diese Waren immer noch verkäuflich und können am Markt evtl. zu mittlerweile (dank Inflation) gestiegenen Preisen verkauft werden. Ein Mitbewerber müsste diese älteren Waren aber zu aktuellen und daher meist höheren Erzeugerpreisen herstellen. Daher auch die (angenommenen) zusätzlichen Reproduktionskosten beim Inventory von Pepsico.

 

3) Long-Term Investments sind eine schwer zu bewertende Asset-Klasse. Hier steht und fällt die Bewertung mit der Qualität der Management-Entscheidungen für best. Investments. Ob man hier einen Abschlag vom oder einen Zuschlag zum Book Value annimmt, ist daher nicht einfach zu erörtern und kann von mir deshalb auch nicht auf die Schnelle gemacht werden. Hier muss man sich die einzelnen Investments, die unter diesen Punkt fallen, genauestens anschauen.

 

4) Bei PPE, also Maschinen, Fuhrpark und Immobilienbesitz sieht es wieder einfacher aus. Hier kann man annehmen, dass die Sachen über ihre "Useful Lifetime" mit bestimmten, branchenüblichen Prozentsätzen abgeschrieben werden. Ein Grundstück oder eine Maschine hat vor 10 Jahren sicherlich weniger gekostet als man heute dafür berappen müsste. Selten gibt es hiervon Ausnahmen. Im Allgemeinen kann man wohl damit rechnen, dass sich der gesamte Posten alle 10 Jahre im Wert halbiert. Ist jetzt nur eine ungefähre Schätzung, ein Experte kann hier sicherlich mehr dazu sagen. Natürlich sieht es für einen neuen Mitbewerber dann so aus, dass er die Sachen zum heutigen Preis ersetzen müsste, der höher liegt.

 

5) Bei Goodwill und den Intangibles kann man annehmen, dass jeder neue Mitbewerber eindeutig mehr in den Aufbau von Wettbewerbsvorteilen wie Kundenbindung über starke Marken und Know-How wie Geheimrezepturen, Patente o. ä. investieren müsste, als man heute in der Bilanz von Pepsico als Book Value ablesen kann.

 

Soviel zu den Modifikationen der Assets. Was entsprechende Modifikationen bei den Liabilities angeht, müsste man sich genauer ansehen, ob hier überhaupt etwas zu ändern wäre. Die langfristigen Schulden müsste ein neuer Konkurrent ja auf jeden Fall auch annehmen, ebenso könnte er aber auch von den gleichen steuerlichen Abschreibungen wie Pepsico profitieren.

 

Die einzelnen Punkte bzw. Veränderungen können wir gern ausführlich diskutieren - dazu ist der Thread ja da. Sicherlich gibt es auch noch zahlreiche Verbesserungen anzubringen. Vor allem sind die Werte momentan nur Daumenmaß und nicht konkret. Dazu müsste ich (oder wir) uns Pepsico (oder eine andere Firma) ganz genau anschauen, um die einzelnen Assets sinnvoll bewerten zu können. Tja, ohne Fleiß kein Preis...

 

Gruß

[JackOfTrades]

Hallo,

 

scheint so, als hätten alle den Thread fluchtartig verlassen...

 

Wie auch immer, jedenfalls habe ich die ursprüngliche erste Berechnung zum Reproduction Value nochmal überarbeitet und unten angehängt. Nun auch korrekt "Liquidation Value"-Anaylse genannt. Wen's interessiert - der Vollständigkeit halber eben...

 

Zurück zum eigentlichen Reproduction Value: An dieser Stelle muss ich dazu sagen, dass ich mich relativ stark an Greenwalds Buch "Value Investing - From Graham..." orientiere. Wer hier wirklich selbst einsteigen möchte, sollte vielleicht mal dieses Buch lesen. Helfen würde es wohl in jedem Fall.

 

An dieser Stelle möchte ich hier mal kurz nachfragen, ob eigentlich noch gößeres Interesse an der Reproduction Value-Analyse besteht. Mir scheint, da keine Fragen mehr dazu auftauchen, dass das Interesse irgendwie nachgelassen hat.

 

Die Alternative wäre, dass wir gleich mit dem Earnings Power Value weitermachen. Eine Analyse auf Basis des Reproduction Value macht m. E. auch nur bei den Firmen Sinn, die keinerlei Wettbewerbsvorteile haben. Bei richtig guten Firmen wäre die Berechnung des EPV z. B. ohnehin sinnvoller. Für eine sinnvolle Analyse eines Unternehmens wird man am Ende dann wohl mehrere Ansätze verwenden und schauen, wie groß die Unterschiede sind. Aus diesem Vergleich heraus lässt sich dann auch was über die Verlässlichkeit der ermittelten Werte sagen. Aber bevor wir dahin kommen, ein Unternehmen nach "Strich und Faden" zu analysieren, sollte jeder die einzelnen Ansätze und Methoden verstanden haben. Sonst quatscht hier nur jeder am anderen vorbei...

 

Gruß,

JoT

[teffi]

An dieser Stelle möchte ich hier mal kurz nachfragen, ob eigentlich noch gößeres Interesse an der Reproduction Value-Analyse besteht. Mir scheint, da keine Fragen mehr dazu auftauchen, dass das Interesse irgendwie nachgelassen hat.

 

Ja, besteht. Sorry, dass ich hier grad nicht so viel Beitrage. Ich wandere gerade aus und in meinem Kopf schwirren so viele Sachen rum, dass ich mich kaum länger auf eine davon konzentrieren kann. Deshalb habe ich mich an Deine letzte Analyse noch nicht rangetraut.

[JackOfTrades]

Hi teffi,

 

nur kein Stress! Es soll ja auch kein Dialog zwischen uns beiden allein werden. Denke halt nur, dass momentan das Interesse am Thread allgemein eher gering ist. Aber das kann sich ja auch wieder ändern.

 

Mag sein, dass vielen alles auch zu verworren erscheint. Bin selbst ja auch noch kein Experte und knobel auch noch an manchen Sachen herum. Wenn es irgendwelche Unklarheiten gibt, bin ich eigentlich immer froh, wenn sich jemand damit meldet, entweder per Posting oder Private Message. Helfen tue ich generell immer gern, wenn ich es denn kann. Mein Ziel war und ist es halt, noch ein paar Mitstreiter zu gewinnen, die die gängigen Methoden dann auch so weit beherrschen, dass wir gemeinsam interessante Unternehmen analysieren können. Zwei oder drei Hirne denken halt in der Regel doch besser als eins allein...

 

Aber wenn jemand auswandert, dann ist das natürlich ungleich wichtiger und geht auf jeden Fall vor. Darf man fragen, wohin die Reise geht?

 

Gruß,

JoT

[paranoid]

Denke halt nur, dass momentan das Interesse am Thread allgemein eher gering ist.

 

Och, is schon interessant. Allerdings manchmal 'n bisschen schwer einzuordnen, was man wofür brauchen kann...

[JackOfTrades]

Och, is schon interessant. Allerdings manchmal 'n bisschen schwer einzuordnen, was man wofür brauchen kann...

 

Hi,

 

und willkommen im Thread. Hatte die letzten Tage über leider sehr wenig Zeit, da ich halt auch mal Geld verdienen muss...

 

Also wenn es schwer fällt, zu entscheiden, welche Methode man für welche Situation hernimmt, dann gebe ich gerne Auskunft und Tipps.

 

Folgende Fälle lassen sich ganz grob unterscheiden:

 

1) Unternehmen ohne jeden Wettbewerbsvorteil mit starker Konkurrenz und ständigem Verteilungskampf um Marktanteile

-> Methode der Wahl: Reproduction Value-Ansatz

 

2) Unternehmen mit echten Wettbewerbsvorteilen, die die Konkurrenz in Schach halten, und evtl. damit verbunden einem großen Marktanteil bzw. Marktführerschaft

-> Methode der Wahl: Earnings Power Value-Ansatz

 

3) Unternehmen mit Wettbewerbsvorteilen und profitablen Wachstumsaussichten (profitabel bedeutet hier: Für jeden investierten Dollar in das Wachstum erhält das Unternehmen mehr als einen Dollar an zusätzlichem Profit zurück)

-> Methode der Wahl: Ansatz mit Growth-Berücksichtigung

 

4) Unternehmen, die Gefahr laufen, bald Pleite zu gehen, weil eine deftige Krise ansteht oder es sich schon mitten darin befindet

-> Methode der Wahl: Liquidation Value-Ansatz

 

Hoffe, geholfen zu haben. Bei Fragen stehe gerne jederzeit zur Verfügung, sofern ich denn gerade Zeit habe.

 

Gruß,

JoT

[paranoid]

Ah, cool, danke. Was ist denn der Unterschied zwischen 2 und 3? Und wie berechne (schätze?) ich den Earnings Power Value?

 

EDIT: Gerade gefunden: http://www.earningspower.com/chart.html

[valueseeker]

So ich bin seit Weihnachten auch stolzer Besitzer des Buches von Bruce Greenwald. Ein absolutes top investment, das nur mal so nebenbei.

Der quantitative Ansatzt liegt mir glaub ich, hat Spaß gemacht zu lesen und hat den Vorteil, dass ich jetzt sogar verstehe was hier so geschrieben steht.

 

 

Nun denn mal schnell über deine Pepsi Tabelle drübergeschaut:

1) Die LIFO reserve kommt natürlich nur drauf, wenn auch tatsächlich nach LIFO gebucht wird, müsste man erstmal nachschauen. Und dann auch nur dann wenn die Preise der Input Faktoren auch gestiegen sind.

 

Was ich leider auch gelernt habe ist, dass es bei den non-current assets jetzt richtig schwierig wird. Im Grunde braucht man immer sehr detaillierte Branchenkenntnis.

 

2) long term investments: Wird sicherlich irgendwo im Geschäftsbericht ausführlich erläutert, was das genau ist. So ist der Begriff ja erstmal total inhaltsleer.

3) PPE: tja Meister Greenwald spricht jetzt davon bei Grundstücken/Immobilien eventuell direkt mal nen Gutachter loszuschicken. Nur um mal anzudeuten wie schwierig das ist.

4) Goodwill und Intangibles: Muss man natürlich erstmal genau auflisten, was die einzelnen Positionen da sind. Dann aber finde ich die Greenwald Methode hier ein multiple der jährlichen Forschungs & Entwicklungskosten und Marktetingkosten anzusetzen sehr logisch. Also reingeschaut in die GuV was da so jährlich rausfließt. Dann heißt es natürlich das passende multiple wählen, hier kommt wieder die Branchenkenntnis ins Spiel. Ich vermute einfach mal, dass so starke Marken mit denen wir es hier zu tun haben schon ein substantielles multiple bekommen sollten, von mir aus mal 10 Jahre Marketing. Forschung u. Entwicklung seh ich jetzt eher nicht so viel, so ne Cola wird man ja wohl gemixt bekommen. Greenwald nimmt standardmäßig gerne 3 Jahre. Also 3 Jahre FuE rein.

 

Aber man sieht, ich spekuliere hier wild ins Blaue hinein, so leicht ist das halt alles nicht. Aber einfach mal 50% auf die bilanzierten Werte draufschlagen ist ja noch schlimmer.

 

Der Vorteil ist, dass man bei Coca Cola, Pepsi etc wohl sowieso einen deutlich höheren Earnings Power Value als den Asset Reproduction Value feststellen dürfte. Die Dauerhaftigkeit würde man wohl annehmen, es liegt also ein "Franchise" vor. Damit sind die ganzen Bilanzfischereien auch schon wieder mehr oder weniger irrelevant.

[Carlos]

Auch seitens eines "Ungelehrten" ein Danke für Eure Mühe! Solche User braucht dieses Forum.

 

(Was man davon mitbekommt, ist dann jedem selber überlassen)

[teffi]

Hallo,

 

habe mir heute endlich mal KO noch mal vorgenommen. In der angehängten Tabelle finden sich sowohl Reproduction als auch Liquidation Value. Für letzteren habe ich so getan, als wäre Coca Cola irgendeine Klitsche, die ekelhaftes Zeug produziert (stimmt ja auch teilweise ), sonst macht das mit der Liquidation ja keinen Sinn. Das alles ist der Berechnung von JoT sehr ähnlich, ein paar Abweichungen habe ich doch. Die Zahlen entsprechen denen der "Bemerkungen"-Spalte rechts in der Tabelle:

 

1) Wenn man pleite ist, kann man nicht alle Aussenstände eintreiben - aber bezahlt auch möglicherweise nicht alles. Wenn man übernommen wird fallen die abgeschriebenen Teile dann aber ins Gewicht, wie schon beschrieben. Na gut, ob ein Übernehmer dann mehr Schulden bezahlen muss als im GB stehen, darüber kann man streiten.

 

2) Wer liquidiert wird, muss seine Lagebestände verschleudern; weil KO und noch extremer wohl PEP Lebensmittel herstellen, die nicht unbegrenzt haltbar sind, komme ich noch nicht so ganz damit klar, dass dort wirklich mehr Wert drin steckt, als angegeben.

 

3) die Sachen, die man schon bezahlt hat, sind im Zweifel verloren, weil man eh nix mehr damit anfangen kann, wenn man Pleite ist. Stellt sich sowieso die Frage, ob man im Falle eines Konkurses überhaupt noch so viel vorausgezahlt hat B).

 

4) Jemand, der eine zweite Coca Cola Company aufbauen will, kann ja im Zweifel erstmal auf die ganzen Abfüllgesellschaften verzichten. Deshalb kein Mehrwert.

 

5) Maschinen etc. wird man bei der Liquidation wohl kaum für ihren tatsächlichen Wert an den Mann bringen können. Bei der Reproduktion sind aber neue Maschinen fällig.

 

6) Das ist das Sahnestück von KO. Im tiefsten Dschungel findet man noch an jeder Tankstelle einen Kühlschrank mit Produkten von Coca Cola. Den reproduktion Value kann man deshalb wohl fast nur unterschätzen. Geht die Firma aber Pleite, taugt die Marke wohl auch nicht so recht.

 

Kommentare sind wie immer herzlich willkommen!

 

Viele Grüße,

teffi

[paranoid]

Aus heutiger Sicht fast lächerlich, von einer Pleite von Coca Cola auszugehen.

[JackOfTrades]

Hallo Leute,

 

studienbedingt war ich mal wieder eine Weile im Ausland unterwegs. Daher konnte ich leider nichts zum Forum beitragen - tut mir leid!

 

Wie ich sehen kann, haben sich aber trotzdem einige die Mühe gemacht, was zu posten.

 

@valueseeker:

Sicherlich hast Du recht, wenn Du sagst, dass alles ziemlich über den Daumen gepeilt wurde. Aber um das Verfahren wirklich genau anzuwenden, müsste ich mich erst mal genau mit dem Unternehmen vertraut machen. Man lernt dabei ein Unternehmen fast besser kennen als ein Manager, der erst vor kurzem seinen Job angetreten hat. Aber das ist auch der Vorteil an der Detailarbeit - man wird quasi zu einem Experten bezüglich eines Unternehmens, das man beobachtet. Ich vermute stark, dass Buffett den ganzen Tag kaum was anderes macht, als sich mit den Unternehmen, die in seinen Fokus geraten sind, zu beschäftigen und sich mit ihnen und ihrer Geschäftsgrundlage vertraut zu machen. Wenn man für sowas Begeisterung entwickeln kann, dann ist das wohl ein erheblicher Vorteil. Gerade das ist aber wohl auch der Grund, warum viele von der genauen Detailarbeit abgeschreckt werden und stattdessen recht oberflächlich arbeiten. Viele wundern sich dann wohl auch über den ausbleibenden Erfolg, wenn sie es Buffett nachtun wollen. Hier liegt aber dann wohl auch der Hund begraben...

 

@teffi:

Vielen Dank für Deine Mühe. Einige Punkte hast Du selbst schon angesprochen:

 

2) Bei einer Pleite kannst Du die Brause wohl nur noch verschleudern bzw. wegkippen. Bei Snacks sieht es eigentlich auch nicht anders aus. Lebensmittel sind verderblich im Gegensatz zu Maschinen, die zwar auch veralten aber eben immer noch funktionieren können. Der Fall ist aber wirklich sehr hypothetisch und bei PEP und KO kann man wohl davon ausgehen, dass er nie eintreten wird.

 

4) Aber Abfüllgesellschaften benötigt man schon. Wer soll die Brause sonst abfüllen? KO wird es bestimmt nicht für die Konkurrenz übernehmen.

 

5) Neue Maschinen können aber auch vorteilhafter sein als alte. Eventuell sind sie effizienter und kosten auch noch weniger als die alten. Neue Firmen können daher in diesem Punkt manchmal einen technologischen Vorteil gegenüber den Alteingesessenen erreichen.

 

6) Absolut. KO (und in weniger starkem Ausmaße auch PEP) und seine Brause sind ubiquitär. Solch starke Marken sucht man lange und viele haben vergeblich versucht, diesen Firmen echte Konkurrenz zu machen (z. B. eben auch Richard Branson mit seiner "Virgin Coke").

 

Alles in allem ist die Bewertung von KO und PEP wohl eher was für einen Growth-Ansatz. Es gibt viel mittelmäßigere Firmen, die sich auch viel besser für einen Repro- oder Liqui-Ansatz eignen. Ich denke, wir sollten uns ein besseres Beispiel suchen für die Fortführung der Repro-Diskussion. Der Liqui-Ansatz ist m. E. so einfach und allerdings auch so selten sinnvoll, dass wir ihn erstmal zu den Akten legen können.