Zentrale Indikatoren für den Krisenbeginn - Krisen-BSC 2.0

[Bärenbulle]

Je länger ich mich damit beschäftige desto gefährlicher scheint mir das Repo-Thema.

 

Ich fang mal vorne an. Zunächstmal muss man den Repobilanz-Trick verstehen. Lehman hat ihn seinerzeit angewendet, wodurch er bekannt wurde, er ist aber im Prinzip wohl durchaus üblich:

Zitat

Der Bericht deckt nun auf, dass das Hauptinstrument, mit dem Lehman seine Bilanzen systematisch geschönt hatte, bereits im Jahr 2001 etabliert worden war: Das "Repo 105" – Programm. Verwendet wurden dabei Repo-Geschäfte, mit denen Investmentbanken für gewöhnlich ihr Inventar finanzieren. Dabei handelt es sich um so genannte Rückkauf-Vereinbarungen, bei denen ein Vertragspartner Wertpapiere verkauft und mit dem "Käufer", der tatsächlich ein Kreditgeber ist, gleichzeitig einen fixen Rückkauftermin vereinbart, an dem er die Papiere zu einem im vorhinein vereinbarten um den Zins erhöhten Preis zurückkauft.

Es handelt sich also tatsächlich um einen voll besicherten Kredit, der an den Finanzmärkten zu den beliebtesten und günstigsten kurzfristigen Finanzierungen zählt, mit denen jede größere Bank täglich Milliardenbeträge umsetzt. Je nach Qualität der als Sicherheiten übereigneten Papiere werden diese indes übrigens nicht zu ihrem vollen Marktpreis belehnt, sondern mit einem Sicherheitsabschlag, dem so genannten "Haircut". Auf diesen bezieht sich übrigens die Zahl "105", da in diesem Programm Papiere verwendet wurden, die den relativ hohen Haircut von fünf Prozent erforderten (es gab zudem ein kleineres "Repo 108"-Programm, bei dem Papiere mit noch höherem Haircut verwendet wurden).

Die Coupons aus den übereigneten Wertpapieren bleiben dabei übrigens beim Verkäufer, womit klar ist, warum diese Geschäfte bilanziell als Finanzierungsgeschäfte zu betrachten sind, was bei Lehmen bei einem Großteil der umfangreichen täglichen Repo-Transaktionen auch der Fall war. Folglich standen die Papiere im Normalfall ebenso wie die dafür hereingekommenen Gelder als Aktiva in der Lehman-Bilanz, während die daraus resultierenden Zahlungsverpflichtungen als Passiva verbucht wurden.

Anders bei den Repo 105-Geschäften, die einfach als normaler Wertpapierverkauf bilanziert wurden. Dadurch verschwanden die zumeist zweifelhaften Papiere über die sieben- bis zehntägige Laufzeit der Repos aus der Bilanz, während gleichzeitig auf der Passivseite auch keine zusätzlichen Schulden auftauchten. Da das genau zu den Bilanzstichtagen erfolgte, konnte Lehman also Milliardenbeträge an Schulden aufnehmen, ohne dies den Ratingagenturen, Regulatoren oder Kreditgebern bekannt zu machen.

Quelle

 

 

[Bärenbulle]

Diese Volumina zur Bilnzschönung können ganz ordentliche Volumen annehmen. Bei Lehman waren es ca. 50 Billionen  Millarden am Ende:

Zitat

The examiner concluded that Lehman’s aggressive use of Repo 105 transactions enabled it to remove up to $50 billion of assets from its balance sheet at quarter-end and to manipulate its leverage ratio so that it could report more favorable numbers.

Quelle

 

Problematisch ist, das alle Banken das mittlerweile exzessiv zu nutzen scheinen. Darauf hat u.a. die BIS immer wieder hingewiesen:

Zitat

Banks May Be Using Lehman-Style Trick to Disguise Debt

 

Banks may be disguising their borrowings in a way similar to that used by Lehman Brothers Holdings Inc., with debt ratios falling within limits imposed by regulators just four times a year.

Lenders use repurchase agreements -- known as repos -- to massage down their assets as reporting dates approach, typically as quarters end, the Bank for International Settlements said in its Annual Economic Report. The practice boosts leverage ratios -- the ratio between capital and so-called leverage exposures -- allowing banks to report them as being in line with regulatory requirements, it said.

“The data indicate that window-dressing in repo markets is material,” BIS analysts said in the report. “Data from U.S. money market mutual funds point to pronounced cyclical patterns in banks’ U.S. dollar repo borrowing, especially for jurisdictions with leverage ratio reporting based on quarter-end figures.”

The practice “reduces the prudential usefulness of the leverage ratio, which may end up being met only four times a year,” said the Basel, Switzerland-based BIS, which is known as the central bank for central banks.

Repo Game

Banks’ ability to engage in this kind of window-dressing depends on the jurisdiction they are in, the BIS said. That’s because while countries including the U.S. and U.K. require lenders to report their leverage ratios based on daily averages over the period, others including France, Germany and Switzerland use end-period reporting.

Lehman used repos to disguise its borrowings before it imploded in 2008 in the biggest-ever U.S. bankruptcy. The collapse prompted regulators to close an accounting loophole the firm had wriggled through to mask its debts and to introduce a leverage ratio globally. The Basel Committee on Banking Supervision recommends a minimum 3 percent ratio is used.

As well as negative effects on financial stability, using repos to game the requirement hinders access to the market for those who need it and obstructs monetary policy implementation, the BIS said.

More from the BIS Annual Economic Report:

Central Banks Told Not to Be Afraid of Shaking Markets a Little

BIS Signals Cryptocurrencies Should Be Regulated Like Securities

Libor-OIS Surge Was Likely Spurred by T-Bills, Repatriation: BIS

Bitcoin Could Break the Internet, Central Bank Overseer Says 

In a repo, banks borrow short term against some of their assets with a promise to repurchase the collateral. The cash raised can then be lent out in a reverse repo and the collateral obtained used to back further borrowing. Closing the reverse repo at quarter-end raises cash that can be used to unwind the repo, shrinking the balance sheet and reducing leverage.

Since early 2015, when banks began reporting leverage ratios, the size of the swings in the volume of repo transactions carried out by euro-area banks has been rising, according to the BIS. Contractions in the repo market have soared to more than $145 billion at the end of last year from about $35 billion over the period, the BIS said.

Quelle

 

Bloomberg fast es schön zusammen.

Zitat

Debt may be within limits just four times a year, BIS says

 

Repo allows banks to deflate balance sheets at reporting time

Banks may be disguising their borrowings in a way similar to that used by Lehman Brothers Holdings Inc., with debt ratios falling within limits imposed by regulators just four times a year.

Lenders use repurchase agreements -- known as repos -- to massage down their assets as reporting dates approach, typically as quarters end, the Bank for International Settlements said in its Annual Economic Report. The practice boosts leverage ratios -- the ratio between capital and so-called leverage exposures -- allowing banks to report them as being in line with regulatory requirements, it said.

 

Mit anderen Worten. Zum Quartalsende trimmen die meisten Banken gnadenlos Ihre Bilanzen mit Hilfe des Repo-Tricks. Dazu benötigen Sie den Repomarkt aber dringend.

Das die Bilanzen also nur mit Hilfe des Repotricks in die Limits der Regulierungsvorgaben gebracht werden dürfte, scheint unstrittig sein. Zero-Hedge hat auch eine schöne Grafik dazu:

Quelle

 

Man könnte es auch herumdrehen und sagen, das die Bilanzen die Regulierungsvorgaben 261 Tagen (265-4) oder zumindest die meisten Tage im Jahr nicht erfüllen.

 

[Depotrocker*in]

vor 10 Minuten von Bärenbulle:

Je länger ich mich damit beschäftige desto gefährlicher scheint mir das Repo-Thema.

Meine Rede. 

Wenn ich später Zeit habe muss ich suchen. Ich habe noch was interessantes gefunden vor paar Tagen wie das in der EU den REPO Geschäften und der EZB funktioniert. Da läuft es nämlich nicht anders. Da werden scheinbar auch über den REPO hauptsächlich Bilanzen der Banken geschönt. 

[Bärenbulle]

vor 51 Minuten von Bärenbulle:

...

 

Mit anderen Worten. Zum Quartalsende trimmen die meisten Banken gnadenlos Ihre Bilanzen mit Hilfe des Repo-Tricks. Dazu benötigen Sie den Repomarkt aber dringend.

...

 

 

Genau das dürfte auch der Grund sein für die hohe Reponachfrage Ende September, denn das ist genau das Quartalsende (wenn die Bilanzen zwingend geschönt werden müssen). Vermutlich hat JP Morgan also ordentlich Korrekturbedarf in der Bilanz gehabt.

 

 

Spannend sind die puren Größenordnungen die da gerade im Repomarkt erforderlich sind, um die Liquiditätslöcher zu stopfen. Möglich ist, das sich Geschichte hier wiederholt und es irgendwein größeres Problem im Schattenbankenmarkt gibt. Dies sollte der erste sein der kollabiert, da dort eher unreguliertere und fragilere Papiere ausgelagert sind. 2008 lief das in etwa so ab:

Zitat

Starting in 2007, the shadow banking system suffered a severe contraction. Why this happened is poorly understood, but a popular theory is that a lot of the short-term funds received by shadow banks prior to the crisis took the form of repurchase agreements and that many of these repos were backed by securitized mortgages as collateral. According to this view, the shadow banking system collapsed when money market funds and other cash lenders became concerned about the quality of the collateral that backed repos and withdrew their funding.

That led to a "run on repo" akin to the bank runs that plagued commercial banking prior to the introduction of deposit insurance. But Nagel says the focus on the repo market as a major culprit in the financial crisis is an error.

How Bad Assets Entered the Banking Mainstream

In a recently revised working paper, now under review for publication, called "Sizing up Repo," he and colleagues Arvind Krishnamurthy of Northwestern University, and Dmitry Orlov, a PhD student at Stanford GSB, argue that "the 'run on repo' by money market funds and other cash lenders was confined to a small slice of the repo market."

The vast majority of repos were collateralized by safe government securities, they say, not riskier securitized mortgage products. So while the 'run on repo' may have contributed to the problems of a few repo borrowers that were relying heavily on repo with riskier collateral, in general, "the 'run on repo' was a sideshow," Nagel said.

Instead, much of the short-term funding for securitized mortgage products, and the bulk of its contraction during the crisis took place in the asset-backed commercial paper market. According to Nagel, the risk of backing those assets was largely borne by commercial banks, which helps explain how solvency problems moved from the shadow banking system into the regular banking sector.

Many commercial banks took a page from Enron's playbook and created special purpose vehicles that allowed the banks to keep risky assets on the balance sheets of the vehicles instead of on their own, Nagel said. As a result, it was difficult for investors or regulators to know that the banks still effectively bore the risk of these securities.

But when those securities went bad the vehicles could no longer find buyers for their commercial paper. At that point, the poisoned assets migrated to the balance sheets of the commercial banks, depleting their capital, moving the bad debt from the shadow banking system — the vehicles are part of it — to the conventional banking system.

Quelle

 

Auch lesenswert:

Zitat

The Repo Market and the Start of the Financial Crisis

The loss of liquidity at the firms that were the biggest players in the securitized banking system ...led to the financial crisis.

The financial panic of 2007-8 stemmed from a run on the repurchase or repo market -- the primary source of funds for the securitized banking system -- rather than a run on monetary deposits as in earlier banking panics, according to a recent study by Gary Gorton and Andrew Metrick. Repo is a form of banking in which firms and institutional investors deposit money, by lending for interest, short term, and receive collateral as a guarantee. The authors define securitized banking as the creation of structured bonds from bank loans, such as mortgages, which are then used as collateral for repo. In Securitized Banking and the Run on Repo (NBER Working Paper No. 15223), they argue that securities created from loans that originated in the subprime mortgage market played a major role in inciting the event, but that ultimately it was the loss of liquidity at the firms that were the biggest players in the securitized banking system that led to the financial crisis.

Prior to the panic, securitized banking was a $12 trillion business practiced by the nation's largest investment houses, including Bear Stearns, Lehman Brothers, Morgan Stanley, and Merrill Lynch, as well as by commercial banks such as Citigroup, J.P. Morgan, and Bank of America, as a supplement to their traditional banking activities. Buyers of securitized bonds, often made up of mortgages, receive protection from the seller in the form of a repo agreement: the investor buys some asset representative of collateral from the bank for a set amount and the bank agrees to repurchase that same asset some time later at an agreed upon price. The percentage earned by the investor on that collateral, which sometimes is made up of other securitized bonds, is analogous to the interest rate on a bank deposit it is known as the repo rate. Typically, the total amount of the deposit will be somewhat less than the value of the underlying asset, with the difference called a haircut. That liability forces banks to keep some fraction of their assets in reserve when they borrow money through the repo markets.

The authors study spreads on 392 securitized bonds and related assets that are typically used in repo transactions. They track these market prices, over the period 2007-8. Among the market variables that they follow are ABX indices, which track the fundamentals of the subprime market, and the LIB-OIS spread that is, the interest rate difference between the 3-month LIBOR (London Interbank Overnight Rate), which tracks the interest rate paid on unsecured interbank loans, and the overnight index swap (OIS) rate, which tracks the derivatives used in repo transactions. That LIB-OIS spread is believed to be a proxy for fears about bank solvency. Changes in the LIB-OIS spread represent counterparty risk, which is strongly correlated with changes in credit spreads and repo rates for securitized bonds.

Based on their analysis, the authors hypothesize that when the subprime real estate market weakened early in 2007, repo market buyers grew anxious about the quality of the securitized assets in the bonds and the increasing haircuts on deals. Although some banks raised capital by issuing new securities in response, those efforts soon fell short because of slumping real estate, and mortgage, prices. This was exacerbated by the forced selling of underlying collateral, which in turn reinforced the cycle of declining asset values and increasing haircuts. By August 2007, market fears reached a critical mass that led to the first run on repo. Lenders were no longer willing to provide short-term financing at historical spreads, and repo haircuts jumped to new highs, tantamount to massive withdrawals from the banking system. There was even a cessation of repo lending on many types of assets, and a rapid increase in the LIB-OIS spread signaled increasing danger in the interbank market.

While the authors cannot explain why these events occurred precisely when they did, they argue that this sequence of events put a crimp in the securitized banking cycle, which requires all steps to run without interruption in order to function smoothly. With shrinking equity bases stretched by increasing haircuts, even on highly-rated collateral, concerns about banks liquidity came to the fore. In addition to dealing with the run on repo, banks were among the biggest investors in the market they owned some of the bonds that they had created in the past, as well as recently-issued mortgages that they intended to securitize.

The next surprise to the industry was the government's forced rescue of Bear Stearns in March 2008. As the contagion spread to highly-rated credit securities unrelated to the subprime markets, the entire securitized-banking model came under increasing pressure. The ABX indices spread continued its steady rise, resulting in prices of pennies on the dollar for subprime securities. The rise in the LIB-OIS spread continued to record levels, which telegraphed the potential collapse of the interbank market.

In the second half of 2008, the full force of the panic hit asset markets, financial institutions, and the rest of the nation's economy. That ultimately contributed to the second systemic shock in September 2008, the failure of Lehman Brothers, the bailout of AIG, and the government takeover of Fannie Mae and Freddie Mac.

Quelle

 

Es gibt zwei entscheidende Fragen, die auf ein möglicherweise größeres Problem im Schattenbankensystem inkl. Vertrauensverlust hindeutet:

1) Der Repomarkt ist extrem schnell und plötzlich ausgetrocknet, was sehr seltsam ist. Normal bahnt sich sowas langsam an

2) Warum ist der Liquiditätsbedarf so gigantisch hoch

 

Möglich ist, dass sich das Problem inkl. Vertrauensprobleme bereits die ganze Kette hoch von schlechten Collateral bis hin zu Treasuries als Collateral hochgefressen hat und so den Repomarkt trockengelegt hat. Vielleicht ist es auch harmloser. Möglicherweise spielt auch nur der Treasury-Buchungstrick (der oben von der Dame so schön beschrieben wurde) eine wichtige Rolle. Den offenkundig scheinen die Treasuries bei Anwendnung dieses Tricks ja buchhalterisch im Schnitt mehreren Banken gleichzeitig zu gehören, was alles andere als sicher ist, zumindest wenn man Angst hat, dass der Repopartner ausfällt. Das der Repomarkt aufgrund dieses Vertrauensproblems austrocknete ist ja demnach auch nicht auszuschliessen.

 

Das sind jedoch schon heftige Alarmzeichen. Vor allem das offenkundig so großer Tuningbedarf in den Bilanzen da ist.

[Depotrocker*in]

Allgemeine Erklärung TED Libor/OIS Spread

 

Lesenswertes Repo 

 

 

Zitat

Die dritte Gruppe von Auswirkungen schliesslich bezieht sich auf operationelle Risiken an den Repo-Märkten. Erstens kommt es an den US-RepoMärkten in Zeiten niedriger Zinsen zu einem Anstieg von Lieferausfällen, was zu einer Störung dieses wichtigen Marktsegments führt. Dem Anreiz, „fails“ in Kauf zu nehmen, sollte – entsprechend den jüngsten Vorschlägen der Treasury Market Practices Group – durch eine Anhebung der mit einem Lieferverzug verbundenen Kosten begegnet werden. Zweitens ist der Triparty-Repo-Markt zu betrachten, der im Laufe der Krise gewachsen ist, was zu einer Konzentration des Geschäfts – und damit der Risikoengagements – in den Bilanzen einer begrenzten Anzahl von Depotbanken geführt hat. Diese Konzentration muss sorgfältig überwacht werden. Drittens haben führende Zentralbanken ihre Aktivitäten an diesen Märkten ausgeweitet, das Spektrum der für Offenmarktgeschäfte zugelassenen Sicherheiten erweitert und sich allgemein vermehrt als Marktintermediär positioniert. Inwieweit diese neuen geldpolitischen Verfahren von Dauer sein oder schrittweise zurückgeführt werden, bleibt eine zentrale Frage für die Zukunft.
…

 

 

 

Fed: tri party repo Problematik immer noch vorhanden und ungelöst 

 

Zitat

Die NY Fed ist nach eigenen Angaben wegen der mangelhaften Bemühungen des Sektors um Selbst-Reform eindeutig enttäuscht: „Trotz der Fortschritte ist der Betrag der Intraday-Kredite, die durch die Clearings Banken bereitgestellt werden, nicht sinnvoll verringert worden. Und daher bleibt das mit diesem Markt zusammenhängende systemische Risiko bestehen“.

 

Zitat

 

in Tri-Party Repo funktioniert so, dass eine Depotbank (custodian bank) oder eine internationale Clearing-Organisation als Vermittlerin zwischen zwei Parteien im Repo-Trade agiert. Der Tri-Party Agent ist für die Verwaltung der Transaktionen und der Sicherheiten-Allokation verantwortlich, und zwar zu Marktpreisen. Auch die Substitution von Sicherheiten (collaterals) gehört zu den Aufgaben des Tri-Party Agents.

 

 

Handelt es sich bei diesen am Repo beteiligten internationalen Clearing Organisationen um die gleichen Organisiationen welche bei Verwahrungsart Wertpapierrechnung zum Einsatz kommen? 

 

[Depotrocker*in]

vor 4 Stunden von Bärenbulle:

Das sind jedoch schon heftige Alarmzeichen.

 

 

 

 

[Depotrocker*in]

Und zum Thema ETF und systemische Risken noch etwas in Verbindung mit Repo.

 

Zitat

Wie funktioniert eine Wertpapierleihe?

Am Anfang steht die Anfrage eines Marktteilnehmers, etwa eines großen Finanzinstituts, der für kurze Zeit eine Aktie oder Anleihe von einem Fonds ausleihen möchte. Für das Ausleihen der Aktie oder Anleihe muss der Entleiher eine Gebühr zahlen und dem Fonds eine Sicherheit zur Verfügung stellen. Diese Sicherheit behält der Fonds für den Fall, dass der Entleiher nicht in der Lage ist, das entliehene Wertpapier zurückzugeben. Dabei muss der Wert der Sicherheit den Wert des verliehenen Vermögenswertes übersteigen. Dies ist eine Art „Sicherheitspolster“ für den Fonds, das ihn vor Verlusten schützt, wenn der Entleiher das Wertpapier nach Beendigung der Wertpapierleihe nicht zurückgibt.

 

Quelle: Blackrock

 

Finanzinstitut ….kurze Zeit eine Aktie oder Anleihen.....   Ja genau Repo Markt.

 

Was da alles für Geschäfte laufen in dem unregulierten Bereich, mit irgendwelchen unregulierten OTC Derivaten und Wertpapierleihen unterschiedlichster Qualität entzieht sich wahrscheinlich unserer Vorstellungskraft. 2007/8 hätte auch kein Mensch gedacht, wie "faul" diese hinterlegten Hypos sind. Auch keiner hätte zu träumen gewagt, dass es eine der großen Banken ist, die zahlungsunfähig wird.  Auch solche Giganten wie Black Rock, die seit der letzten Krise enorm gewachsen sind und ja auch groß in irgendwelchen Wertpapierverleihspielchen involviert sind (um die Rendite ihrer Fonds zu verbessern und selber noch etwas extra zu verdienen), machen mich skeptisch. Blindes Vertrauen auf mathematische Risikomodellierungen durch die Wunderlampensoftware Aladdin, so dass wahrscheinlich niemand mehr das große Ganze durchblicken kann... wenn da mal was schief läuft.

 

Ich verweise auf Long-Term Capital Management, das 1998 das Finanzsystem ins Wanken gebracht haben. Mit zwei Wirtschaftsnobelpreisträgern unter den Direktoren.

 

 

[Depotrocker*in]

Zitat

 

Eine Morningstar-Umfrage, die die Praxis der Anbieter von physisch replizierenden ETFs zwischen Januar und August mit Blick auf die Quote der Leihegeschäfte in ihren Fonds untersuchte, förderte Bemerkenswertes zutage. Wussten Sie, dass der Renten-ETF der Sparkassentochter ETF-Lab „ETFlab Deutsche Börse Eurogov Germany 3-5“ rund 99 Prozent seiner Bestände verleiht? Oder dass die Blackrock-Tochter IShares 92 Prozent der Bestände im „I-Shares FTSE 250“ an Investoren gegen eine Leihegebühr vergibt?

 

 

quelle Morningstar

[Depotrocker*in]

 

 

 

 

 

 

 

[Depotrocker*in]

 

 

 

 

.

 

 

[pater-martinez]

Sehr gute Arbeit von Euch beiden Bärenbulle und Depotrocker. Ich lese hier stillschweigend täglich mit und lerne viel dazu. Danke für so viel gute Graphiken und Informationen !

[Bärenbulle]

Sehr lesenswerte Erläuterung, die die Repokalypse sehr differnziert erläutert. Leider etwas lang. Allerdings bleibt trotzdem im Dunkeln warum der Spike so stark war.

 

Zitat

"Panic At The Repo": One Of The World's Top Repo Experts Explains What Really Happened

Authored by Curvature Securities' Scott E.D. Skyrm, one of the world's most-respected repo market participants and experts.

 

Panic At The Repo

As a professional trader, I keep an eye out for the next panic or market crisis. Since the beginning of my career, there was a crash or panic every few years in one market or another. You try to think about what market is overbought. What market is in a bubble. What market just appeared on the cover of Time Magazine! Little did I ever imagine the Repo market would experience the next big panic. This is a market consisting of AAA-rated risk-free securities backed by the United States of America! How can there be a crisis in U.S. Treasury securities? We didn’t even make the cover of Time Magazine!

I write about the Repo market every day. As a service to our clients, I decided to put everything I know about the Repo market collapse down on paper. So here it is!

 

Modern Day Bank Run

We’ve seen the old pictures or films of people lining up outside of a bank to collect their deposits. Think of the Depression in the 1930s. Knowing that a bank can’t make good on all of their customers’ deposits means the first people to get their money are more likely to get their money. Period. Banks never keep all of their customers’ deposits as cash on hand. They invest those customers’ deposits by making loans - like a mortgage loan to a family to buy a home or loan to a business to help start a new venture. Banks invest in loans and borrow money through deposits. That also means they loan long-term and borrow short-term. Don’t worry, this is important later on.

Though banks still have the same problem today - lending long-term and borrowing short-term, increased regulation and stronger risk management has forced them to narrow the tenure mismatch. These days banks have a larger percentage of their funding borrowed in the term markets by issuing CDs, medium-term notes, and even bonds. Since banks manage their tenure mismatch much better, they are not as susceptible to the classic “run on the bank.” However, in recent years, new categories of financial institutions have popped-up that are more susceptible to “bank runs.”

 

Shadow Banking

The term “shadow banking” is often thrown around as the perennial risk to the financial system. There is no real definition of a “shadow bank,” but they are a key part of the Repo market and the Repo market made “shadow banking” possible. Basically, a “shadow bank” is a financial institution that performs banking functions. A “shadow bank” can be anything from a REIT (Real Estate Investment Trust), to a mortgage finance company, to a hedge fund, to a broker-dealer (like MF Global). The easiest example is a mortgage REIT. They buy mortgage-backed securities (MBS), basically mortgage loans that were packaged into securities, and borrow money to finance those securities in the Repo market. Comparing the REIT to a bank, the REIT’s “loans” are the mortgage-backed securities and the Repo transactions are the “deposits.”

Just like a bank, the REIT’s MBS portfolio might have an average weighted maturity of, say, 7 years. Their Repo transactions might be anywhere from overnight to three months. In this simple example, the REIT is lending 7 years and borrowing between overnight and three months. This maturity mismatch problem exists for “shadow banks” just like it  exists for regular banks. But there is no regulation that forces “shadow banks” to mind their mismatch. As I said, this is all important later on.

 

Crisis of Too Few Securities

Maybe the whole Repo crisis really began several years ago. Yes! Blame it on the Financial Crisis. Just a few years ago, the Fed was in Quantitative Easing mode and buying Treasury and agency MBS securities, thus removing them from the market. At the time, I called it a back-door method to finance the budget deficit; but it worked. The combination of bond purchases and a fed funds target range of 0.0% to .25% pushed GC Repo rates close to zero. With rates set so low and the Fed still buying $50 billion of securities every month, Treasury securities were becoming scarce in the Repo market. By July 2013 QE purchases had taken so many Treasurys out of the market that the Fed was left with a SOMA portfolio of over $4 trillion. At this point, GC Repo rates were close to zero. If overnight rates turned negative, there would be tremendous stress on the Repo market, money market funds, and the Treasury market overall.

In the blink of an eye, the Fed announced the Reverse-Repurchase Program as a facility to put securities back into the market. And they rolled out this program very quickly. Announcing it in August 2013 and beginning operations in September 2013. Approved participants (not just Primary Dealers) could submit their cash to the Fed and receive Treasury securities in exchange as collateral. The perfect solution to a shortage of collateral. Cash investors, like money market funds, immediately found a new counterparty to invest their cash. They could trade with the AAA-rated Federal Reserve and receive AAArated U.S. Treasury securities. Not a bad deal! You can’t get any more risk free than that!

 

Pressure Building

Between 2013 and the present day, a lot of things changed. The Treasury kept issuing more and more debt to fund the budget deficit, thus putting more and more Treasury securities into the market. The Federal Reserve began the QE “runoff,” where they stopped reinvesting the principal and interest of maturing SOMA portfolio securities. This put upward pressure on GC Repo rates and the spread between GC Repo and fed funds began to increase. Whereas GC Repo rates were averaging about 5 basis points below fed funds in July 2013, they now average about 10 bps above fed funds. That’s a large move!

 

Bank Reserves

While more and more collateral was accumulating in the Repo market, bank reserves were dwindling. Banks are required to hold a certain percentage of their liabilities in cash. This cash can be delivered to a special account at the Federal Reserve and the Fed will pay the banks an interest rate on their cash/reserves. What’s more, if banks have extra cash, they can deposit that cash at the Fed and the Fed will pay them interest on their “excess reserves.” That’s the Interest On Excess Reserves (IOER) rate. But the key point is that banks choose to leave excess reserves at the Fed. If there is a better short-term investment, they are allowed to remove that cash and invest it elsewhere.

Total bank reserve balances peaked at around $2.8 trillion in 2014 and have slowly declined since then. These days, those reserves are down to about $1.7 trillion. Yes, there’s been a significant decline, but nothing off trend in 2019, let alone no significant changes in

September 2019.

 

The Fed had been cut ting the IOER all year long. At the beginning of 2018, the IOER was set at the upper end of the fed funds target range. Since then, when the FOMC either raised or cut the fed funds target range, they often raised the IOER less than 25 basis points with a tightening or lowered the IOER more than 25 basis points with an ease. Since the September FOMC meeting, the fed funds target range was lowered to 1.75% to 2.00% and the IOER was set at 1.80%, or 5 basis points above the lower end of the target range. Basically, between 2018 and 2019, the Fed moved the IOER from the top of the target range to near the bottom of the range. Why?

If you’re a bank and you can invest your excess cash at the Fed at 1.80%, or with another bank in the fed funds market at 1.90%, or in Repo GC at 2.00%, which one do you choose? As the Fed moved the IOER lower and lower within the fed funds target range, it provided a greater economic incentive to get excess reserves out of Fed and into the overnight markets. No doubt moving the IOER relatively lower within the target range is one reason why bank reserves declined over the past two years.

 

Repo Market Participants: Cash Investors

For every Repo transaction, there is one counterparty that is a cash investor and one counterparty that is a cash borrow. The cash investor borrows the securities from their counterparty and receives securities as collateral. By far, money market funds (MMF) supply the largest amount of cash to the Repo market each day, estimated to be around $1.3 trillion. After the money funds, the bulk of the cash comes from several other kinds of investors including: insurance companies, municipalities, small banks, GSEs (like Fannie Mae, Freddie Mac, and the federal home loan banks), broker-dealer segregated funds, and central banks. But here’s the catch – most of these cash investors need a counterparty with a rating to trade Repo. The largest money-center banks are the ones with a rating, and a rating high enough to attract the cash coming into the Repo market. Thus, bulk of customer cash coming into the Repo market each day goes to the banks.

Repo Market Participants: Cash Borrowers

Remember the discussion about the “shadow banks”? REITs, hedge funds, broker-dealers, etc.? These are the large cash borrowers. These are the leveraged entities that own securities and need the Repo market to finance their positions. Like in our example above, they own longer-term securities and loan those securities into the Repo market for three months, one month, one week, and overnight. But here is what’s important – these entities don’t have any other financing mechanism outside of the Repo market.

 

Repo Market Participants: Banks

The banks bring everyone together. They intermediate between the two kinds of Repo market participants – the cash investors and the cash borrowers. That’s called a Repo matched-book. The Repo desk at a bank borrows securities from a REIT or hedge fund and loans those securities to a money fund. They profit by the spread where they borrow cash and where they loan cash. Years ago, banks ran massive matched books, borrowing securities from hundreds of counterparties each day and loaning securities to hundreds of other counterparties each day. Back then, no one could compete with the big banks in the Repo market. They had all the capital and massive balance sheets.

However, that all changed after the Financial Crisis. New bank regulation from Dodd-Frank and Basel III changed the Repo market. Banks still intermediate, even though bank balance sheets are restricted by regulation. Under Dodd-Frank and Basel III, there are leverage ratios and a capital charge on Repo transactions. Regulation that never existed before. As a result, banks cut down on size of their balance sheets and reallocated assets based on revenue. Many Repo clients were the first closed because of the low Return On Assets (ROA) for Repo.

Beginning in 2015, banks were no longer sufficiently intermediating the Repo market. Liquidity issues started to appear. Banks expanded their “window dressing” on statement periods to make their balance sheets appear smaller and reduce regulatory capital charges and leverage ratios. The result was noticeably less liquidity in the Repo market on year-end, quarter-end, and sometimes month-end. At these times, if a bank Repo desk had reached its asset limit, they couldn’t book any more trades with clients. No matter what the profit was.

Market participants realized they could no longer rely on banks for Repo financing, especially on quarter-end, and they searched for new counterparties. A whole new cottage industry sprang up of “balance sheet providers.” Broker-dealers like Curvature Securities started running independent Repo matched-books. However, even with the new market participants, the Repo market still relies on banks to intermediate cash investors into the overall Repo market – like the money market funds that need a rated counterparty. On days when banks limit their balance sheets, less cash flows into the market it and causes increased volatility and rate spikes.

 

Market Timing

The Repo market opens at 7:00 AM EST and closes at 3:00 PM. Repo transactions generally settle for “cash” settlement; meaning the cash and securities are exchange on the same day the trade is executed. The settlement mechanism is called the “Fed Wire,” which is the electronic payments system that moves cash and securities from one counterparty to another. The Fed Wire opens at 8:30 AM.

Cash comes in the Repo market throughout the day. Some cash investors are there when the market opens, some enter the market around 8:00 AM, some around 9:00 AM, and Westcoast funds might arrive in the early afternoon. Most sellers of collateral (hedge funds, REITs, broker-dealers, etc.) – the borrowers of cash - are rushing to sell by 8:30 AM when the Fed Wire opens. Due to recent market infrastructure changes like Triparty reform and increased Daylight Overdraft (DOD) charges, most collateral sellers have a deadline to finance their positions by 8:30 AM. Many Prime Brokers require their hedge fund clients to have their trades booked by then. The key point is that the cash investors enter the market throughout the morning and even in the afternoon and the bulk of the cash borrowers need to finance their positions by 8:30 AM.

 

As an example, picture someone commuting into New York City each morning by car. Suppose that the George Washington Bridge charged no toll before 8:30 AM and the toll was jacked-up to $50.00 after 8:30 AM. Most people would make damn sure they crossed the bridge before 8:30 AM! It’s the same in the Repo market. Charges increase at 8:30 AM, so there is a big rush to get securities processed and delivered by then.

 

Cracks In The System

Cracks in the system started to appear on December 31, 2018 year-end. GC Repo rates opened at 2.93% and a panic ensued. Rates backed-up all the way to 7.25% before finally closing at 4.00% at 3:00 PM. It was a real eye opener. The Repo market had not seen such rate volatility in years. It was a shock. And, it was even more of a shock that the Fed did  not intervene to pump cash into the market with rates so high on a year-end.

Over the next several months, the market continued to experience increased rate volatility and small rate spikes on January month-end, March quarter-end and June quarter-end. During this time, the Fed talked about a permanent RP Program, but nothing happened. The market was waving the white flag, but there was no response from the Fed.

 

Lehman Moment

That brings us to September and the collapse of the Repo market. Monday, September 16 was supposed to be a normal day. The market was expecting some funding pressure due to

$19 billion in net new Treasury issuance (more securities in the market)

Tax date (cash leaving the market for the Treasury)

Money Market Fund cash decreased the previous week by about $20 billion (less cash in the Repo market)

Bond market sell-off the previous week (generally adds collateral to the Repo market)

A holiday in Japan (?)

All of these factors are a normal part of the Repo market. Cash comes in and out of the market. Securities come in and out of the market. The market finds a clearing price. In fact, on September 16, the Repo GC rate opened at 2.33%. The market was expecting a little funding pressure. Nothing extraordinary. In reality, there was no Lehman moment. The only thing the Repo panic has in common with Lehman are the calendar dates.

 

Market Panic Dynamics

During the week of September 16, bids were thin. That is, when a bid was hit, the sellers had much more collateral to sell than the buyers (who were long cash) wanted to buy. Bids were hit and the market backed-up immediately. 3.00% traded, 3.50% traded, then 4.00%, then 4.50%, etc. The amount of securities hitting the market kept overwhelming the buyers. Everyone who was long collateral was in a rush to sell because rates were going higher. Everyone who was long cash   didn’t want to buy because rates were going higher. The market peaked at 9.25%.

During the morning, as cash came into the market, rates recovered slightly. Behind the scenes it meant a cash investor had just locked-in their cash investment at a bank. The Repo trader at the bank now had actual cash to invest and they rushed to lock-in their profit. However, once that cash investment was all filled, the bids were thin again until another chunk of cash came into the market.

Look at it this way. Suppose you are a Repo trader at a large bank and your cash client calls you at 8:00 AM every day to invest their cash and set a rate. Before 8:00 AM, why lock-in a Repo rate of 3.00% at 7:30 AM when rates are gaping higher. Between 7:30 AM and 8:00 AM, there are a whole 30 more minutes for rates to keep moving higher. And 30 minutes are a long time in the Repo market at 7:30 AM! And that’s exactly what happened.

Fed Operations

On Tuesday, September 17 at 9:15 AM, during the depth of the market panic, the Fed realized they needed to inject cash into the market and announced an overnight RP operation. This was the first time the Fed used this operation in years. The operation was successful. They pumped $53.15 billion into the market and Repo GC rates closed at 2.30%; within the realm of normal. Over the next two days the Fed continued overnight operations entering the market at 8:15 AM each day and rates stabilized. On Friday, September 20, the Fed announced a schedule for overnight and term operations that went through quarterend and into October. The three term operations eventually pumped $139 billion in the market over quarter-end. On the day of quarter-end, the Fed executed a $63.5 billion overnight operation in addition to the term operations. The timing of that operation was moved up to 7:45 AM on quarter-end.

Overall, the Fed got it right. They pumped a total of $202.5 billion into the Repo market through quarter-end and progressively moved the timing of the operations from 9:15 AM to 7:45 AM. The Repo market is now functioning smoothly.

 

Who Won And Who Lost?

The question of who won and who lost during the Repo panic will inevitably come up. To sum it up, bank repo desks won, cash investors won, and leveraged market participants lost. Here is a closer look:

1. Bank Repo Desks – It’s pretty hard to determine exactly how much money was made or lost that week, but we can generate some rough estimates. Note: please remember there are a lot of moving parts. This is a simple estimate. If we compare the FICC GCF Index to the Fed Tri-Party Index, we can gauge, on average, where banks borrowed securities (FICC GCF) and where banks borrowed cash (Tri-Party). If we use Thursday, September 19 as a “control” date where the Street makes 7.5 basis points, we estimate that the Street normally makes about $1 million a day on Tri-Party Repo transactions. On Monday, September 16, the FICC GCF Index was 2.876% and the Tri-Party Index was 2.42% for a 45.6 basis point spread. Using the Tri-Party volume of $498 billion, means, just for Tri-Party transactions, the Street made about $6.3 million that day. The spread was even wider on Tuesday at 75.7 basis points and the profit that day was at least $10.7 million, followed by another $7 million on Wednesday. Naturally the Street marks-up clients more than the interdealer average and there is an undetermined about of deliverable GC Repo transactions, and, of course, wider spreads in the Specials market.

2. Cash Investors – Let’s say, under normal circumstances, the Tri-Party Index would be around 2.15% before the ease and at 1.90% after the ease. That means cash investors took in an additional $3.7 million in interest on Monday, $43.8 million on Tuesday, and $4.9 million on Wednesday. Thursday was a scratch. Not a bad week for cash investors! And, just like the banks, there are still a large amount of deliverable Repo GC transactions that can’t be counted.

3. Leveraged Market Participants – These are the entities that paid the price of the panic. If you add up the additional income that the banks and cash investors made, most of this came from the leveraged market participants. Based on the Tri-Party transactions, leveraged players lost, at a minimum, of $73 million that week. Once again, that figure does not include a calculation for deliverable GC Repo transactions. So … the bottom line is … I am comfortable saying that banks and cash investors earned an extra $150 million at the expense of leveraged market participants that week.

 

Revelations

Bank Reserves – The decline in bank reserves didn’t cause the Repo panic, but the dwindling supply of reserves could have created a smaller cushion of extra liquidity ready to enter the Repo market. In other words, the amount of excess reserves coming out of the Fed account and into the Repo market is possibly maxed out. Perhaps the bank reserves that are rate sensitive already moved out of the Fed as the IOER rate was cut. What’s left are the reserves that are not rate sensitive and therefore a one-day Repo rate spike is not enough incentive to move that liquidity out

Declining excess bank reserves might be the result of Repo market funding pressure and not the cause. Over the past year as Repo rates moved relatively higher and the Fed lowered the IOER, perhaps funds moved out of reserves into Repo just for that reason

Modern Day Bank Run – The collateral sellers (shadow banks) need funding. And they need it between 7:00 AM and 8:30 AM. The panic was a classic “run on the bank.” Cash investors did not pull cash out of the market, but they made borrowing cash more expensive. The leverage market participants had no choice but to accept prevailing rates

Price Not Credit – At no point during the Repo market panic did credit break down. The market didn’t seize up. Counterparties continued to trade. Just interest rates went higher and higher. In other words, there was never a time when there was no bid for collateral. There was always a bid. The bids just kept moving higher

Though bank balance sheets are constrained by bank regulation, banks are still the main conduit for cash investors and the Federal Reserve to inject cash into the Repo market

Question: Did the Fed solve the Repo funding problem by the size of the operations or the timing? Naturally, most traders assume it’s the dollar amount that eased the Repo panic. Maybe it’s the fact that the Fed plugged the timing mismatch between the collateral sellers and cash providers?

One question that remains unanswered is what sparked the Repo panic? I still believe a block of cash left the market and has not yet returned

...

 

[penga]

1 hour ago, Bärenbulle said:

Sehr lesenswerte Erläuterung, die die Repokalypse sehr differnziert erläutert. Leider etwas lang. Allerdings bleibt trotzdem im Dunkeln warum der Spike so stark war.

 

 

Warum war er Ende Dezember 2018 denn so stark?

[chaosmaker85]

vor 8 Stunden von Bärenbulle:

Sehr lesenswerte Erläuterung, die die Repokalypse sehr differnziert erläutert. Leider etwas lang

 

Die Länge wäre nicht das Problem aber differenziert ist an dem Abriss gar nichts, eher ein typischer Zerohedge Artikel mit Hunderten Ausrufezeichen, Gelaber und natürlich entsprechend bearishem Bias.

[Depotrocker*in]

Am 9.10.2019 um 07:57 von chaosmaker85:

Die Länge wäre nicht das Problem aber differenziert ist an dem Abriss gar nichts, eher ein typischer Zerohedge Artikel mit Hunderten Ausrufezeichen, Gelaber und natürlich entsprechend bearishem Bias.

 

Mich würde eine aktuelle Bewertung von dir @chaosmaker85 zum Thema Repo und evtl. der allgemeinen Lage an den Finanzmärkten und der Weltwirtschaft interessieren.  Finde es immer wenig hilfreich wenn kritisiert wird, aber sich mit einer sachlichen Gegenpositionierung und Gegendarstellung zurückgehalten wird. Deine Ausführungen wären bestimmt informativ und von daher für mich von Interesse.

 

 

 

 

Anbei noch drei Grafiken über die ich heute morgen gestolpert bin. 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

[Depotrocker*in]

.

[Depotrocker*in]

1. US-Wirtschaftsexpansion: 123 Monate, längste in der Geschichte.

 

 

2. 108 Monate in Folge mit dem längsten Beschäftigungswachstum in der Geschichte.

 

 

3. Arbeitslosenquote von 3,5% (niedrigste seit 1969).

 

 

4. 2,4% Kerninflation, 11-Jahres-Hoch.

 

5. Die Fed rechnet damit, die Zinsen für das dritte Treffen in Folge im Laufe dieses Monats zu senken.

 

 

 

 

Wird nun der große wirtschaftliche Aufschwung beginnen, welcher zu einem nachhaltigen und ausgeprägten Ausbruch an den Aktienmärkten nach oben aus der ~ 2 jährigen Seitwärtsbewegung führt? 

 

Ein eventuell leicht naiver Gedanke, der jegliche sachliche und fundamentale Betrachtung der vorliegenden aktuellen Rahmenbedingungen verwehrt. 

 

 

 

[chaosmaker85]

vor 2 Stunden von Depotrocker*in:

 

Mich würde eine aktuelle Bewertung von dir @chaosmaker85 zum Thema Repo und evtl. der allgemeinen Lage an den Finanzmärkten und der Weltwirtschaft interessieren.  Finde es immer wenig hilfreich wenn kritisiert wird, aber sich mit einer sachlichen Gegenpositionierung und Gegendarstellung zurückgehalten wird. Deine Ausführungen wären bestimmt informativ und von daher für mich von Interesse.

 

Berechtigter Einwand, meine Kritik galt dem reisserischen ZH Artikel und nicht dem Thread. 

Meine Meinung zum Thema Repo: ich bin mittlerweile davon abgekommen, die Kapriolen in der overnight rate als reinen Indikator für Marktstress zu betrachten (auch wenn man sich bei der Thematik sehr stark an 2007 erinnert). Die FED gibt durch ihre Markteingriffe implizit zu dass das etablierte Floor System scheinbar nicht mehr funktioniert. Die Marktteilnehmer die entsprechend excess funds auf ihren Büchern haben (also die Schwergewichte wie JPM, Goldman und wie sie alle heißen) hätten sich einen zumindest per definition free lunch vereinnahmen können (Spread IOER/Fed Funds rate). Das mag tatsächlich auch ein regulatorisches Problem sein, wenn aufgrund Basel III derartige Opportunitäten nicht mehr genutzt werden können. 
Was die Thematik nicht weniger bedenklich macht – und mich ironischerweise zum selben Schluss bringt wie der von mir kritisierte Artikel („Maybe it’s the fact that the Fed plugged the timing mismatch between the collateral sellers and cash providers?“). Lesenswert ist übrigens die Ausführung vom Cato Institute: https://www.cato.org/blog/reflections-repo-market-imbroglio

Naja und die allgemeine Einschätzung zu den Märkten: imho definitiv late-cycle. Ohne Easing geht es wohl nicht mehr, die Japanisierung schreitet voran und ich denke dass sich daran in den nächsten Jahren nichts ändern wird. An den Anleihemärkten werden wir Zeuge einer noch nie dagewesenen Übertreibung. Equity: kurzfristig sehe ich, unter Berücksichtigung des aktuellen Sentiments, weiter Raum für „risk on“. Ich bilde das mit einem relativ delta-neutralen Portfolio ab
 

[Depotrocker*in]

vor 12 Minuten von chaosmaker85:

Berechtigter Einwand, meine Kritik galt dem reisserischen ZH Artikel und nicht dem Thread. 

 

In der Tat, die Artikel von ZH sind oft sehr übertrieben in der Aufmachung, was sie jedoch inhaltlich nicht schlechter macht. Natürlich muss man auch diese Informationsquelle regelmäßig hinterfragen und deren Informationsgehalt auf die tatsächliche Qualität mit anderen Quellen gegenprüfen.

 

Zitat

Meine Meinung zum Thema Repo: ich bin mittlerweile davon abgekommen, die Kapriolen in der overnight rate als reinen Indikator für Marktstress zu betrachten (auch wenn man sich bei der Thematik sehr stark an 2007 erinnert). Die FED gibt durch ihre Markteingriffe implizit zu dass das etablierte Floor System scheinbar nicht mehr funktioniert. Die Marktteilnehmer die entsprechend excess funds auf ihren Büchern haben (also die Schwergewichte wie JPM, Goldman und wie sie alle heißen) hätten sich einen zumindest per definition free lunch vereinnahmen können (Spread IOER/Fed Funds rate). Das mag tatsächlich auch ein regulatorisches Problem sein, wenn aufgrund Basel III derartige Opportunitäten nicht mehr genutzt werden können. 
Was die Thematik nicht weniger bedenklich macht – und mich ironischerweise zum selben Schluss bringt wie der von mir kritisierte Artikel („Maybe it’s the fact that the Fed plugged the timing mismatch between the collateral sellers and cash providers?“). Lesenswert ist übrigens die Ausführung vom Cato Institute: https://www.cato.org/blog/reflections-repo-market-imbroglio

Naja und die allgemeine Einschätzung zu den Märkten: imho definitiv late-cycle. Ohne Easing geht es wohl nicht mehr, die Japanisierung schreitet voran und ich denke dass sich daran in den nächsten Jahren nichts ändern wird. An den Anleihemärkten werden wir Zeuge einer noch nie dagewesenen Übertreibung. Equity: kurzfristig sehe ich, unter Berücksichtigung des aktuellen Sentiments, weiter Raum für „risk on“. Ich bilde das mit einem relativ delta-neutralen Portfolio ab
 

 

Da haben wir in unseren Einschätzung doch sehr vieles an Überschneidungen, wo wir mit unseren Beurteilungen zur Rahmenlage zu einem ähnlichen Ergebnis kommen. 

Danke, dass du sachlich zu deiner Kritik Stellung bezogen hast und zu deiner persönlichen aktuellen Einschätzung zu den Märkten, kurz in deinem Beitrag ausgeführt hast. 

 

[Depotrocker*in]

Zinssenkungen sind kein Allheilmittel

 

 

[Depotrocker*in]

Die Stellenangebote sind stärker zurückgegangen. Nicht immer ein richtiges Signal, aber zusammen mit allen anderen führenden Arbeitsmarktindikatoren, welche aktuell zunehmend schlechter ausfallen, ist es beunruhigend und trägt weiter zum Gesamtbild bei, welches immer stärker auf die Spätphase des Konjunkturzyklus hindeutet. 

 

 

[Swiss]

Recession Probability wurde geupdated.

 

34% bis Sept. 2020.

[Depotrocker*in]

vor 15 Minuten von Swiss:

Recession Probability wurde geupdated.

 

34% bis Sept. 2020.

 

 

 

34,805%  die Spannung steigt 

 

https://www.newyorkfed.org/medialibrary/media/research/capital_markets/Prob_Rec.pdf

 

 

[timk]

Am 10/7/2019 um 16:27 von Bärenbulle:

Diese Volumina zur Bilnzschönung können ganz ordentliche Volumen annehmen. Bei Lehman waren es ca. 50 Billionen am Ende:

Quelle

 

 

Sehr interessante Diskussionen hier.

 

Nur zur Info: Bei Lehman waren es 50 Mrd (und nicht Billionen)

[Depotrocker*in]

Nicht direkte Indikatoren zur Bestimmung einer Rezession aber doch recht informativ. 

Auch wenn es die ETF Kommer Fraktion nicht gerne sehen wird. 

 

Neben Leitzinssenkungen und QE, Körperschaftssteuersenkungen, Aktienrückkäufe und Margenausweitung, halte ich es durchaus für möglich, dass das zunehmende passive Investieren (ETF, Fonds usw.) in Produkte welche stur einen INDEX abbilden und ohne Bewertungsgrundlage zu egal welchem Preis Aktien kaufen, einen erheblichen Teil dazu beitragen, dass sich das Bewertungsniveau zunehmend von den tatsächlichen fundamentalen Daten entfernt. 

 

Ob die Strategie der ETF Buy and Hold Fraktion am Ende wirklich aufgeht, wird sich nach der nächsten wirklichen Krise welche das Finanzsystem, elementar an seine Grenzen oder darüber hinaus bringt, zeigen.

 

Ich könnte mir Vorstellen, dass Anleger mit einem diversifizierten Aktienportfolio, bestehend aus soliden, robusten Unternehmen welche auf Grundlage eines soliden Bewertungssystems, zu fairen/angemessenen Preisen gekauft wurden(auch aktuell lassen sich fair oder unterbewertete Unternehmen find, wo es Übertreibungen gibt, kommt es auch zu Untertreibungen was dann zum bekanntem Mean Rev. führt) , evtl. als Gewinner hervorgehen, wenn auch sich diese Anlagestrategie nicht für jeden Anleger eignet (Zeitaufwand, nötige Kenntnisse,..). 

 

 

Günstige Anlage oder Systemrisiko mit drei Buchstaben?

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

"Im letzten Jahr konnte ich nach jahrelanger Arbeit endlich meinen Bruder davon überzeugen, dass er einen Teil seines nicht so niedrigen Einkommens langfristig in Aktien anlegt. Als er sich einige Wochen mit dem Thema beschäftigt hatte, kam er dann auf die Idee, unbedingt einige ETFs besitzen zu müssen.

Ähnliches habe ich bei Freunden beobachtet. Das Investieren in ETFs scheint nun so weit in Mode zu sein, dass sich Leute damit beschäftigen, denen vor wenigen Jahren nicht einmal im Traum eingefallen wäre, einen Teil ihrer Ersparnisse im „Casino“ Börse anzulegen.

Erkennt man Blasen nicht daran, dass auf einmal jeder auf den Zug aufspringen möchte – Tulpen im 17. Jahrhundert, Technologieaktien Ende der 1990er, Bitcoin vor anderthalb Jahren?

Ganz so extrem scheint es auf der anderen Seite noch nicht zu sein. Laut Daten des Investment Company Institute und der World Federation of Exchanges machten ETFs im Jahr 2013 nur 13 % der Börsenkapitalisierung in den USA aus.

Trotzdem gibt es Risiken, deren sich viele ETF-Anleger glaube ich nicht bewusst sind, und sie wissen wahrscheinlich zu großen Teilen gar nicht, in was sie investieren.

Mogelpackung ETFs?

Zum Start nur zwei aus meiner Sicht irrsinnige Fakten zu ETFs:

Laut Financial Times gibt es auf der Welt mehr als 3 Millionen ETFs, die die Aktienmärkte abbilden. Dem stehen nicht einmal 50.000 Aktien weltweit gegenüber.

Das führt unter anderem zu dem aberwitzigen Zustand, dass sich ein Unternehmen wie Exxon Mobil zum Beispiel sowohl in mehreren Value ETFs als auch in mehreren Growth ETFs.

Auf der einen Seite scheinen ETFs die Aktienmärkte auf alle möglichen Arten zerlegt zu haben, sodass man sich mit der entsprechenden Auswahl praktisch ein ganz beliebiges, mehr oder weniger diversifiziertes Stück für sein eigenes Portfolio herausschneiden kann. Auf der anderen Seite investiert man das als Large-CAP-US-Wachstumsinvestor teilweise in dieselben Werte wie ein Large-Cap-US-Value-Investor.

Es gibt jedoch noch weitere fundamental wichtige Aspekte, über die man sich als ETF-Anleger täuschen kann. Zum Beispiel, wenn man in den achtgrößten ETF der Welt investiert, den Powershares QQQ, mit dem man in eine bestimmte Mischung aller NASDAQ-100-Aktien investiert.

Aktuell wird für diesen Index ein Kurs-Gewinn-Verhältnis (KGV) von unter 27 angegeben. Das klingt eigentlich ganz attraktiv, wenn man berücksichtigt, dass dieser Index zu 60 % aus Technologieaktien besteht und die größten Positionen die bekannten Unternehmen sind, die aktuell die westliche Internetwelt dominieren. Man scheint hier mit die besten Unternehmen der Welt in einer günstig erscheinenden Mischung einzukaufen.

Das ist jedoch eine Täuschung. Denn laut Steven Bregman, der sich sehr intensiv mit allen Themen rund um ETFs auseinandergesetzt hat (der das Thema „ETF-Blase“ wahrscheinlich als einer der Ersten in den Mund genommen hat und sogar von der „größten Blase, die wir jemals erlebt haben“ spricht), wird das KGV dieses Index nicht einfach aus dem gewichteten arithmetischen Mittel der KGVs der einzelnen Werte berechnet, wie man es eigentlich erwarten würde, sondern mit dem gewichteten harmonischen Mittelwert.

Ohne auf die Berechnung im Detail einzugehen, das gewichtete harmonische KGV führt zu einem geringeren KGV als die „normale“ Berechnung, die jeder von uns anstellen würde. Als wäre das nicht genug, geht man laut Bregman jedoch noch darüber hinaus und schließt Unternehmen, die Verluste schreiben, oder Unternehmen mit KGVs von über 100 einfach aus der Berechnung aus.

Nun, es gibt möglicherweise Gründe, so vorzugehen. Aber ich schätze mal, dass sich die meisten ETF-Anleger nicht damit beschäftigen und deswegen gar nicht wissen, welchen Preis sie wirklich für diesen ETF bezahlen.

Das größere Problem, vor das uns eine ETF-Blase bzw. das passive Investieren im Allgemeinen stellen könnte

Laut Zacks waren im Juli vergangenen Jahres mehr als 5 Billionen US-Dollar in ETFs angelegt. Das sind etwas mehr als 6 % der globalen Wirtschaftskraft, was noch nicht nach gefährlich viel klingt. Auch Daten des Investment Company Institute und der World Federation of Exchanges, wonach ETFs im Jahr 2013 nur 13 % der Börsenkapitalisierung in den USA ausmachten, klingen noch nicht alarmierend.

Diese Zahl beinhaltet jedoch eine noch viel größere Quelle des passiven Investierens nicht. Michael Green, Portfolio-Manager bei Thiel Macro, schätzt nämlich, dass rund die Hälfte aller institutionell verwalteten Vermögen passiv investiert wird. Mit diesen Daten von IPE komme ich aktuell auf rund 22 Billionen Euro institutionell verwalteten Kapitals.

Wenn Green recht hat und die Hälfte davon passiv investiert wird, und man außerdem davon ausgehen kann, dass mit der Zeit immer mehr und nicht weniger Kapital passiv investiert wird, dann kommt man mittels groben Überschlagens der obigen Zahlen darauf, dass möglicherweise bereits heute fast die Hälfte der Börsenkapitalisierung durch passives Investieren zustande kommt.

Selbst wenn das heute noch nicht ganz so weit ist, aktuelle Trends dürften uns dorthin bringen. Und das ist der Grund, weshalb ein Steven Bregman vielleicht gar nicht so unrecht hat, wenn er „von der größten Blase, die wir jemals erlebt haben“ spricht.

Sicherlich ist das sehr überspitzt ausgedrückt. Aber ich denke, dass etwas dran sein könnte. Das muss man sich mal auf der Zunge zergehen lassen. Denn Indexfonds müssen ja zwangsläufig alle Aktien in einem Index kaufen, wenn ihnen Kapital zufließt.

Anders ausgedrückt: Ein Unternehmen, das sich in vielen Indizes befindet, in die aufgrund von passiven Kapitalzuflüssen viel investiert werden muss, kann sich zum Beispiel in einer Problemlage viel einfacher Kapital verschaffen als ein Unternehmen, dessen Aktien sich nicht in großen Indizes befinden.

Und wenn nun die Hälfte des Aktienvermögens entweder schon jetzt oder in nicht allzu ferner Zukunft komplett unabhängig von irgendwelchen fundamentalen Begründungen investiert wird, dann kann ich warnende Stimmen wie die von Bregman schon nachvollziehen. Das könnte durchaus zu erheblichen Fehlallokationen von Kapital in der Wirtschaft führen und dadurch das Wachstum der Weltwirtschaft nachhaltig negativ beeinflussen.

Was kann man dagegen tun?

Die Frage ist, was man als Anleger dagegen tun kann, denn der Trend hin zum passiven Investieren scheint sich aktuell ungebremst fortzusetzen.

Auf der einen Seite sind das ja gute Neuigkeiten für passive Anleger, denn es bildet sich daraus so etwas wie eine sich selbst erfüllende Prophezeiung. Dadurch, dass immer mehr Kapital in ETFs investiert wird, steigt die Nachfrage nach den Aktien in diesen Indizes. Das lässt die Kurse steigen und als Anleger erreicht man sein Ziel der Vermögenszunahme.

Das Problem für einen Anleger entsteht jedoch dann, wenn sich das Ganze umkehrt. Denn dann funktioniert die selbst erfüllende Prophezeiung in die andere Richtung. Ich weiß nicht, ob und, wenn ja, wann so etwas passieren könnte. Aber wenn Aktienkurse aus den oben genannten Gründen weiter steigen, während sich das Wirtschaftswachstum aus denselben Gründen immer schwächer entwickelt, dann passen Bewertung und Wachstum irgendwann nicht mehr zusammen.

Zugegeben, das ist schon ein hypothetisches Szenario, das sich über eine sehr lange Zeit erstrecken würde, während der ganz andere positive und negative Entwicklungen auch große Rollen spielen werden.

Trotzdem würde ich deswegen als Anleger nicht ausschließlich in ETFs investieren, sondern zusätzlich versuchen, in einzelne Aktien anzulegen, die wenig in Indizes vertreten sind. Am besten in solche, die aus Gründen von hohen Insider Ownerships keine oder nur eine geringe Gewichtung in Indizes bekommen. Denn solche „owner-operated“ Unternehmen entwickeln sich statistisch langfristig nicht nur besser, sie werden darüber hinaus von passiven Anlegern systematisch auch noch untergewichtet."

 

 

Quelle